* 한국 채권

TIGER 국고채30년스트립액티브

- 듀레이션 27~29년

- 추종지수 : KIS STRIP 30Y Index 

- 특징 : 이자를 분리한 무이표채권만 모아 듀레이션 변동성이 커지도록 설계한 상품

- 총보수 : 0.15%

듀레이션은 투자 후 원금회수까지 걸리는 기간을 말한다. 중간중간 쿠폰 이자가 들어오면 그만큼 회수기간이 짧아지고 따라서 듀레이션도 작아진다. 30년물은 6개월마다 이자가 나오고 30년이 되는날 마지막 이자와 원금을 돌려받는 구조다.

이자를 ETF에 재투자하는 대신, 처음부터 이자분을 떼어내고 원금스트립만 ETF에 넣는다면 듀레이션이 길어져서 만기인 30년에 가까워진다.

KBSTAR KIS국고채30년Enhanced

- 기초자산 듀레이션 18년

- 지수 듀레이션 약 25년  (2023.2.24 기준)

- 추종지수 : KIS 국고채30년 Enhanced 지수

- 상장일 : 21년 5월26일

- 특징 : 내부에서 +30% 차입으로 레버리지를 일으킴 (동일 바스켓 추가매수) 

- 총보수 : 0.05%

- 분배금 기준일 : 3, 6, 9, 12월 10일의 전 영업일 (비정기지급)

- 최근 분배금  (당일 금리)

23년 9월8일, 1500원   (3.74%)

23년 3월9일, 1550원   (3.59%)

22년 9월8일, 1350원   (3.47%)

22년 3월8일, 1305원   (2.63%)

21년 9월9일, 1344원   (2.00%)

ex) 3월 9일이 분배금 지급기준일이라면

3월 7일까지는 매수해야 T+2일 (=9일)에 분배금 권리를 얻고

3월 13일에 분배금을 실수령할 수 있다

KBSTAR 국채30년레버리지KAP(합성)

- 파생 듀레이션 : 38.5년  (2023.2.7 기준)

- 기초지수 : KAP 국채 30년 총수익 지수

- 특징 : 기초지수의 일간 변동률 x2배 상품, 30년 국고채 중 최근 발행된 순서대로 50%, 30%, 20% 구성

- 총보수 : 0.1%

ARIRANG 국고채30년 액티브

- 듀레이션 18.6년

- 추종지수 : KAP 국고채 30년 지수 (TR)

- 특징 : 30년 만기 국고채 지표물 3종목에 대해 최근 발행된 순서대로 80%, 10%, 10% 구성

- 총보수 : 0.05%

KODEX 국고채30년액티브

- 듀레이션 약 19년

- 추종지수 : KAP 국고채 30년 총수익 지수

- 30년 만기로 발행된 국고채 중 잔존만기가 20년을 초과하는 국고채 편입

- 총보수 : 0.05%

* 미국 채권

ACE 미국30년국채선물레버리지 (합성H)

- 기초자산 듀레이션 16~17년

- 추종지수 : Ultra U.S. Tresury Bond Futures (ER)

- 특징 : 추종지수의 일간변동성 x2배 상품, 따라서 실질 듀레이션은 17년보다 훨씬 큼

- 총보수 : 0.25%

KODEX 미국채울트라30년선물(H)

- 듀레이션 16~17년

- 추종지수 : S&P Ultra T-Bond Futures Excess Return Index (ER)

- 특징 : 잔존만기가 25~30년에 해당하는 미국채 선물계약, 연 4회 롤오버 비용

- 환헤지상품으로 달러 환율에 상관없이 금리 변동성에 투자하고 싶을때 

- 총보수 : 0.3%

수수료는 삼성자산운용 미국채울트라30년 선물이 가장 비싸다.

** 국고채 넘버링 읽는법

국고 03125-5209 (22-9)

03125 = 발행금리 (표면금리), 3.125%

5290 = 만기, 52년 9월

22-9 = 22년에 발행한 9번째 국고채

KODEX 차이나 2차전지MSCI(합성) ETF

기초지수 : MSCI China all shares IMI Select Batteries Index

20종목, 연 2회 리밸런싱

총보수 0.25%

환노출 (위안, 홍콩달러)

CATL + BYD + Eve = 44% 

* KODEX 미국 클린에너지 나스닥 ETF

기초지수 : Nasdaq Clean Edge Green Energy Index

60종목, 연 4회 리밸런싱

총보수 0.45%

환노출 (달러)

* 모바일 수수료 수익 (2020년)

1. 삼성증권 3055억

2. KB증권  2898억

3. 미래에셋증권 2441억

4. 키움증권 1803억

5. 대신증권 1076억

전년대비 순위가 오른 증권사는 KB증권, 유안타증권, DB금융투자 등이다.

* 채널별 수수료 증가율 (상위 20개 증권사)

MTS 수수료는 1조6562억원으로 전년(5649억원)보다 193% 증가했다.

HTS 수수료는 1조8657억원으로 전년대비 141% 늘었다.

ARS 수수료는 254억원으로 2배 가량 증가했다.

기타채널 (객장 방문 등) 수수료는 1조5363억원으로 87% 증가했다.

* 총 수수료수입 순위

1. 미래에셋증권 (7068억원)

2. 삼성증권 (5850억원)

3. NH투자증권 (5756억원)

4. KB증권 (5644억원)

5. 신한금융투자 (3855억원)

그 뒤로 한국투자증권(3175억원), 대신증권(3138억원), 유안타증권(2465억원), 하나금융투자(1937억원) 등으로 수수료 수익을 올렸다.

3월9일~10일

총 청약 증거금 = 63조 6198억원 (역대 1위)

2위 카카오게임즈 58조 5543억

3위 빅히트 58조 4237억

* 청약경쟁률 = 335 : 1 (역대 3위)

총 240만 계좌

NH투자증권 (334 대 1)

한국투자증권 (372 대 1)

미래에셋대우 (326 대 1)

삼성증권 (443 대 1)

하나금융투자 (285 대 1)

SK증권 (225 대 1) 

1위 카카오게임즈 1525 :1

2위 빅히트 607 :1

4위 SK바이오팜 323 :1

* 증권사별 균등배분 경쟁률

NH투자증권 106만주 / 계좌 64만개 = 1.6주

한국투자증권 66만주 / 계좌 55만개 = 1.2주 

미래에셋대우 63만주 / 계좌 48만개 = 1.3주 

하나금융투자 14만주 / 계좌 21만개 = 0.6주

삼성증권 14만주 / 계좌 39만개 = 0.3주

SK증권 23만주 / 계좌 11만개 = 2.1주

공모가격 = 주당 6만5천원

균등배정은 소수점 단위일 경우 추첨을 통해 결정한다.

6개 증권사에 모두 청약했다면 확률적으로 약 7주를 받을 수 있다. NH투자증권, 한국투자증권, 미래에셋대우는 1~2주씩을 받을 수 있고 SK증권은 2~3주를 받는다.

에스케이 바이오사이언스 거래소 신규상장일은 3월 18일(목)이고 수요예측 기관경쟁률은 1275 : 1을 기록했다. 기관들의 의무보유 확약비율은 약 60%로 1개월차, 3개월차에 주로 몰려있다.

증권사별 공모 주식 수는 다음과 같다. 

* 유의사항 

당일 빌리고 그날 다시 채워넣어도 이자를 내야함

* 금리

통상 해당 은행의 신용대출보다 +0.5%p  높음

* 월 복리식 이자

매월 (대출잔액+미납 이자)에 대해서 금리가 적용 

미납 이자=0원이면 단리와 비슷해짐

* 일별 대출잔액 계산

= ①마감시점 잔액 - ②(개시 잔액과 마감 잔액 중 큰 것) + ③하루 중 대출잔액 최고치 

개시시점 = 0시 00분

마감시점 = 24시 00분

예1) 어제 잔액 0원, 오전 마통에서 1천만원을 빌리고 그날 오후에 바로 1천만원을 갚았다면

대출사용액 = ①0원 - ②0원 + ③1천만원 = 1천만원

예2) 어제 잔액 0원, 오전 1천만원, 오후 1천만원씩을 빌렸다가 저녁에 500만원만 갚았다면

대출사용액 = ①1500만원 - ②1500만원 + ③2천만원 = 2천만원

예3) 어제 1천만원을 빌린 상태에서 오늘 900만원을 갚았다면

대출사용액 = ①100만원 - ②1천만원 + ③1천만원 = 100만원

예4) 어제 1천만원을 빌린 상태에서 오늘 1천만원을 다 갚았다면

대출사용액 = ①0원 - ②1천만원 + ③1천만원 = 0원

* 인지세

5천만원 이하는 비과세

5천만원~1억 : 7만원

1억~ : 15만원

은행과 절반씩 부담

* 상반기 공모

프레스티지바이오파마  (피비파마)

SK바이오사이언스

SK아이이테크놀로지 (SKIET)

카카오페이

크래프톤

* 하반기 공모

LG에너지솔루션 

카카오뱅크

카카오엔터테인먼트 (카카오페이지, 카카오M)

* 2017년 IPO 공모액

총 7조9761억원

* 2020년 IPO 공모액

총 5조9355억원

한경비즈니스 선정 2020 하반기 '베스트 애널리스트'

반도체 - 하나 김경민

자동차 - 메리츠 김준성

석유화학 - 하나 윤재성

전기전자 - KB 김동원

인터넷 - 메리츠 김동희

증권,보험 - KB 강승건

은행,카드 - 하나 최정욱

유틸리티 - NH 이민재

제약,바이오 - 하나 선민정

통신장비 - 하나 김록호

유통 - 하나 박종대 

지주 - 신한 김수현

베스트 리서치 증권사 - 하나금융투자

 나스닥100 시리즈 

* 실제 총보수

=기타비용+기본수수료

기본수수료는 연 0.07%로 동일

KINDEX  0.03 +0.07 = 0.10%

KBSTAR  0.06 +0.07 = 0.13%

TIGER    0.16 +0.07 = 0.23% 

미국 나스닥100 ETF 시리즈는

한국투자신탁운용의 KINDEX 총보수가 가장 낮고

미래에셋자산운용의 TIGER가 가장 높다. 

기타비용은 ETF 내 증권 예탁 및 결제, 회계 감사 등으로 지출되는 비용이다. ETF 자산규모가 커질수록 자산대비 기타비용 비율(%)은 감소한다.

* 주당 분배금 (분배율 %)

2021년 1월 입금

TIGER    50원 (0.27%)    cf. 2020년 1월, 20원

KINDEX  0원

KBSTAR  0원

* 일 거래대금

TIGER   120억대

KINDEX  50억대

KBSTAR  20억대 

* 시가총액

TIGER    5825억

KINDEX  936억 

KBSTAR  433억  

 S&P500 시리즈 

총 실제비용

KINDEX (0.21%)  <  TIGER (0.25%)  <<  KBSTAR  (0.49%)

특히 매매, 중개수수료는 KINDEX 상품이 가장 낮다

* 총보수

기본수수료는 연 0.07%로 동일

기타수수료가 훨씬 크다 

TIGER    0.16 +0.07 = 0.23%

KINDEX  0.18 +0.07 = 0.25%

* 주당 분배금

TIGER    10원  (0.1%, 2020년 11월 입금)

KINDEX   0원  

* 일 거래대금

TIGER 50억대

KINDEX 30억대

* 시가총액

TIGER   1149억

KINDEX  966억

* 은행/증권/보험주 배당성향

시중은행의 배당성향은 하나금융지주 25.8%, 신한지주, KB금융 26%, 우리금융지주 27% 로 엇비슷하다. 성장주는 배당을 보류하고 투자에 쓰는 것이 보통이지만, 은행주 배당성향은 최소 30%는 되어야 한다. 한국 은행주의 저평가 원인은 바로 이러한 낮은 배당성향에 있으며, 선진국 증시처럼 반기/분기 배당 제도를 도입해야 주주가치를 올릴 수 있다. 

배당성향이 100%를 넘는 것은 당기순이익보다 배당금이 크다는 의미인데 이것은 그동안 쌓아놨던 이익잉여금 일부를 배당으로 주는 것이다. 

* 은행주 과거 배당락 

이론상 시가배당률만큼 주가가 하락하는 것이 보통이지만 실제로는 차이가 꽤 난다.

2019년 은행평균 배당률은 5%였지만, 배당락 하락률은 -7.7%를 기록했다. 

* 은행주 밸류에이션 (12월)

PER : JB금융 3.3배 ~ 신한 5.9배

ROE : BNK금융 5.8% ~ JB금융 9.6%

시총 : JB금융 1.1조  ~ KB금융 19조

미국 은행주 PER 평균은 17, 유럽은 15, 일본은 9 정도다. 

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2020년 연령대별 수익률

* 1~10월 NH투자증권 고객

60대 6.4%

40대 6.1%

30대 0.5%

20대 -1.17%

전체연령 평균 : 2.53%

해당기간 코스피 수익률 = 5.75%

* 1~11월 신규개설 계좌 분석 

신규 투자자들의 수익률은 전체 평균보다 좋았다. 그러나 회전율이 높을수록 수익률은 감소했다. 여성보다 남성 수익률이 부진했던 것을 보면, 연령에 따른 차별성보다 매매를 덜할수록 수익률이 좋았던 것으로 분석된다. 

60대 : 23.5%

50대 : 22.4% 

40대 : 22.2%

30대 : 15.8%

20대 : 10.4%

신규개설계좌 평균 : 20.3%

전체계좌 평균 : 10.8%

해당기간 코스피 수익률 = 19.1%

1월부터 투자하던 사람들은 그다지 큰 재미를 못봤고, 3월 이후 싼 가격일때 들어온 사람들이 큰 수익을 냈다. 전체적으로는 코스피 지수를 하회했다. 특히 1월~11월 신규개설 계좌 중에서도 인버스2X에 베팅하거나, 온라인게임처럼 사고팔기를 자주 했던 (회전율 68.3%) 20대 남성의 수익률은 3.8%로 가장 저조했다. 

* LP 

Liquidity Provider 

해당 ETF의 AP로 선정된 증권사 중 매수매도 물량을 공급하는 증권사

대개 복수로 운영됨

호가스프레드

=(최저 매도호가 - 최고 매수호가)

호가스프레드가 국내자산 2%, 해외자산 3%를 초과하지 않도록 매수매도 100주 이상 공급하여 매매 유동성을 확보한다. 지정된 스프레드 범위가 초과되면 LP는 5분 이내에 호가를 제시해야한다.

또한 기초자산 NAV와 시장가격이 너무 벌어지지 않도록 괴리율을 관리하는 역할도 한다. 일반적으로 iNAV를 실시간으로 계산하여 그 근처 가격에서 호가를 제시한다. 해외자산의 경우 거래시간이 끝나 iNAV는 움직이지 않더라도 LP는 장외거래 가격까지 참고하여 호가를 제시하기 때문에 LP호가는 변동될 수 있다.  

한국거래소에서는 호가제시를 성실히 이행하는지 매분기별로 LP평가 등급을 공시한다.

* 2020년 1분기 LP평가

A등급 : 유진투자증권

B등급 : SK, DB, 하이, 하나, 신한, 키움, 메리츠, KB, NH, 한국, 미래에셋대우, 유안타, 대신

C등급 : 이베스트, 삼성, CLSA, KTB, 한화, 에스지, 교보

* 2020년 2분기 LP평가 

B등급 : 유진, DB, SK, 대신, 미래에셋대우, 삼성, 신한, CLSA, 유안타, 이베스트, 키움, 하나, 하이, 한국

C등급 : KB, NH, 교보, 메리츠, 에스지, KTB, 한화

F등급 : BNK투자증권

코스피 12개월 f-PER = 13.2

* 저 PER 업종 순위

은행 4.57배

건설 5.05배

종이·목재 5.45배

금융업 6.35배

전기가스업 7.65배

증권 7.68배

보험 8.22배

통신업 9.10배

섬유·의복 9.58배 등 순으로 나타났다.

운송장비 11.52배

전기·전자 12.38배는 코스피 평균에 근접한 수준이다.

저밸류 업종을 미리 산다면 은행,건설 정도가 좋아보인다.

건설주도 내년 해외수주 반등 조짐이 나오고 있다. 내년 석유 수요가 늘면 국내 건설사들이 강점이 있는 플랜트를 중심으로 중동과 아시아 발주가 늘어날 수 있다. 아시아, 중동에 이어 중남미도 주요 수주처로 급부상했다.

* 현재 주도주 상승흐름

RSI 상대강도지수 = UP/(UP+DOWN)

일별 평균상승폭과 평균하락폭의 비율로 매수강도를 가늠하는것 

보통 RSI 70%면 과열로 판단한다. 

상품권 연간 시장규모 = 약 10조원 추산

한국문화진흥 

-컬처랜드 문화상품권 발행처

일반적으로 문상은 발행처에서 액면가보다 낮은 가격으로 유통사에 판매하고 

유통사는 매입가격에 약간의 마진을 붙여서 소매점이나 소비자에 판매함으로써 이익을 낸다.

문상을 받는 곳에서는 문상 결제를 해주고 해당 금액을 한국문화진흥에 청구한다. 문상 자체에 마진이 있는 것은 아니지만 문상 결제를 통해 늘어나는 매출만큼 수익을 챙길 수 있다. 

한국문화진흥의 이익지표를 보자. 영업실적은 매년 손실을 냈는데 신기하게 당기손익은 늘 플러스다. 비밀은 영업외 수익에 있다. 상품권을 발행하면서 먼저 받은 현금에 대한 이자수입과 사용하지않은 상품권의 낙전수입이 당기손익을 흑자로 만들어주는 것이다. 실제 흑자의 대부분은 낙전수입이 만들어낸다.

* 2019년 수익금액

영업비용 514억원

판매수익 468억원

이자수익 15억원

낙전수익 112억원 (상품권 소멸시효경과 이익)

코스피가 2300을 돌파하면서

f-PER이 최근 10년간 고점이었던 13까지 상승했다.

그렇다면 지금은 증시과열인가?

아니다.

10년전의 P/E=13일 때와 지금은 주도주가 다르다.

과거는 제조업 위주였다면

현재는 미래가치를 보는 기업 네이버, 카카오, 삼바, 셀트리온, LG화학이 주도주다.

후자와 같은 성장주 P/E는 시대와 국가를 막론하고 제조업보다 높게 형성된다. 

코로나 K방역으로 OECD 선진국 중 최고의 방어를 해낸 한국이 아직도 이머징 평균 P/E보다도 낮다는 것은 밸류에이션 균형이 맞지 않는 것이다. 다만 인터넷, 커뮤니케이션, 바이오 업종은 선진국 수준으로 밸류에이션이 높아져있다.

현재 주식시장의 가장 큰 특징은 양극화다. 고PER 업종과 저PER 가치주의 갭이 역사상 최고수준으로 벌어져있다. 이 격차가 더 커질 수 있을까? 평균회귀의 법칙을 따른다면 격차가 벌어질수록 저PER 가치주의 반등확률도 그만큼 높아진다. 

또한 이익 밸류에이션이 그대로라도 지금은 시중에 풀린 유동성이 너무 많다. M2 통화량 대비 한국시총은 2017년에 75%로 피크를 찍었고 2020년 현재까지 감소추세다. 통화량 대비 주가는 과거 2007년이나 2017년보다 오히려 낮은 셈이다. 한국증시의 버핏지수는 2017년 피크때 103%였고, 지금은 90%대로 내려왔다.

시중 유동성을 가늠할 수 있는 증권사 CMA 잔고는 매달 증가했다. 현재 CMA잔고의 절반을 차지하는 RP형 CMA 금리는 전년 1.35%~1.65%에서 현재 0.20~0.25%로 최대 1.4%p 낮아졌다. 그럼에도 RP형 CMA는 연초 25조원에서 29조원으로 3조8천억원 늘어났다. 발행어음형 CMA의 금리도 1.0%에서 0.45~0.50%로 하락했지만 잔고는 연초 4.6조원에서 6.8조원으로 2.2조원 증가했다. 

* 금리의 힘

소위 안전자산인 금과 위험자산인 주식이 동반상승하는 이유는 간단하다.

베이스가 되는 채권 금리가 너무 낮기 때문에, 채권보다 가격이 싼 자산들로 자금이 자연스럽게 이동하는 것이다. 가격균형이 맞춰지는 시점에서 추가 이익개선이 있다면 주식은 더 상승할 것이고 기대치에 못미친다면 하락할 것이다. 현재의 주가 급등은 예상보다 좋았던 2Q 실적 + 그렇다면 3Q의 실적은 더 좋게 나올 것을 이미 반영한 것으로 보인다. 가을 3Q 실적이 그 기대치보다 낮게 나온다면 주가조정이 올 가능성이 크다.

세간의 상식과 달리 금 가격 상승의 주요인은 달러약세가 아니다. 1973년 이후 r제곱값을 계산해보면 달러-금 관계의 설명력은 겨우 12%로, 나머지 88%는 다른 요인에 의해 좌우되었다. 달러약세일때 해외(미국외) 주식을 사는 것이 금보다 헤지효과는 더 높았다. 

미 10년물 물가연동국채(TIPS) 수익률(실질금리)은 올해 3월 이후 마이너스(-)를 찍고 8월 현재 -1.0 ~ -1.1% 수준에 있다. 미국채 10년 명목금리는 0.5%, BEI는 1.6%다.

명목 골드가격과 달러지수로 조정된 골드가격 패턴이 거의 유사한 것도 이를 뒷받침한다. 달러와 금가격이 반대방향으로 움직인다면 아래 차트와는 다른, 서로 어긋나는 모양이 나타나야한다. 

* 달러지수와 BEI

달러인덱스와 미국 BEI는 매우 강한 음의 상관관계 (corr=-0.91)를 갖는다.

BEI ( Break-even inflation )

= 명목국채와 물가채 금리의 차이, 기대인플레이션

달러 가치가 하락하면 미국 입장에서는 수입 물가가 비싸지면서 기대 인플레이션이 높아진다.

* 기본원리 

인플레/디플레, 경제성장/하강 별로 유리한 자산,

서로 상관성이 낮은 자산들로 펀드를 구성하고 각 자산군들의 리스크를 균등화시키는 전략 

자산마다 변동성(리스크)가 다르기때문에 그 변동성을 밸런싱하도록 비중이 조정된다. 예를 들어 변동성이 가장 큰 주식은 30%만 편입하는 식이다. 특정자산군이 급락하더라도 다른 자산군에서 발생하는 수익이 그만큼의 손실을 메워줄 수 있다.

인플레와 GDP 성장률이 높을때는 주식과 회사채, 신흥국자산

디플레와 경기하강 국면일때는 미국채가 좋은 수익률을 낸다.

물가는 오르지만 경기가 위축될 때는 물가연동국채와 원자재가 유리하다.

* 포트폴리오 구성 및 복제

* 지난 10년 성과

변동성은 낮지만

주식/채권 = 60/40 포트폴리오에 비해 수익률은 크게 부진했다

60:40 = 누적 111.7%

AWP = 누적 40.2% 

변동성이 낮다고 해도

2012년 이후 "60:40의 최저점"보다 "AWP의 최고점"이 늘 낮았다면 그게 의미가 있을까?

또한 2020년 3월 코로나쇼크와 같은 급락장에서 폭락하기는 올웨더 펀드도 마찬가지였다. 달러 현금만이 왕이 되는 위기상황에서 금도, 원자재도, 채권도, 주식도 모두 다 매도물량에 밀려 가격이 폭락했다. 수익률보다 방어력에 중점을 둔 포트폴리오가 정작 진짜 위기상황에서 방어를 해주지 못한다면 수익률을 포기한 의미가 없다. 브릿지워터의 레이 달리오가 주장한 "all-weather" 효과는 없었다. 

> 3월 브리지워터의 몰락

회복될 때까지 버티기를 할거면 '일정현금 보유 + 주식위주'의 포트폴리오가 차라리 낫다. 기축통화를 기반으로 하는 자본주의 경제에서 적정 유동성 내의 캐쉬는 트래쉬가 되지 않는다. 더구나 국채금리가 0%대가 된 지금, 채권 비중을 55%나 넣는 올웨더 포트폴리오는 과거 고금리 시절보다 더욱 불리해진다.

올해 경쟁펀드들이 강한 회복장에서 연초대비 두자릿수 (+)수익률을 올리는 동안 1480억달러를 운용하는 브리지워터는 막대한 손실을 냈다. 베타펀드인 올웨더 외에 다른 주력펀드 퓨어알파2는 8월 기준 -18.6% 수익률을 기록했다. 역대급 대규모 정책을 쏟아낸 연준을 믿지 않고 주식시장 회복이 안될 것이라는 쪽에 베팅했기 때문이다. 시장의 V자와는 반대 포지션을 취하면서 하락 때 한번, 반등 때 또 한번 자산 리밸런싱에 실패했다.  

* 과거 성과 벤치마크

1년, 3년, 5년, 10년 평균 수익률 모두

20+년짜리 장기 미국채를 보유하는 것이 AWP보다 우수했다.

더구나 미국채의 변동성은 AWP보다 훨씬 낮다.

* 참고: 4등분 영구포트폴리오 (각 25%씩 월별 리밸런싱)

• U.S. Stocks (S&P 500)
• Cash (One-month t-bills)
• Long-Term Government Bonds
• Gold

* 자산비중 비교  [주식 : 장기채권 : 단기채권(현금) : 금 : 원자재 ]

올웨더 = 30 : (40 : 15) : 7.5 : 7.5  

영구 = 25 : 25 : 25 : 25 : 0

7월초 YTD 기준

시가총액 최상위-Five 주식들이 모두 질주하는 동안

6위인 버크셔 혼자 -20%의 급락을 맞이했다.

S&P500도 어느정도 반등하여 이 기간 -2%를 기록한 것을 감안하면

최상위권에서 혼자 망했다고 봐도 과언이 아니다. 

시총으로는 약 900억달러(약 108조원)가 증발했다. 이 기간 버크셔보다 시총이 크게 줄어든 회사는 단 4개인데 JP모건과 웰스파고, 뱅크오브아메리카(BOA), 엑손모빌이다. 반면 아마존은 5610억달러, 마소 3350억달러, 애플 3650억달러, 구글 1120억 달러가 각각 증가했다.

버크셔 포트폴리오 평가액 = 약 215 Bil $

비중 44%를 차지하는 애플은 30% 올랐지만 

그 다음으로 비중이 큰 BofA -34%, CokaCola -19%, AmEX -25% 등으로 수익률을 죄다 깎아먹었다. 

버크셔가 보유한 주식들은 해당기간 평균 -12%를 기록했다.

KHC : 크래프트하인즈, M : 무디스 B: 뉴욕멜론은행

C: 차터컴즈 ( 케이블TV, 미디어 사업자 )

V: 베리사인 ( .com .net 도메인 사업자 )

그동안 신규 투자한 것은 10 Bil 규모의 천연가스 수송저장 인프라 정도다. 도미니언 에너지가 갖고 있던 7700마일 규모의 파이프라인과 가스저장시설을 사들였다. 버핏은 금융주 뿐 아니라 에너지와 유틸리티 사업에도 관심이 많다. 고정된 장기계약에서 확실한 현금흐름을 예측할 수 있는 자산이기 때문이다.

말하자면 부를 만드는 사업이라기보다 장기적으로 부를 유지하고 지키기 위한 사업부문이다. 아래 지도는 버크셔가 보유 중인 에너지 수송망과 철도 인프라다. 다만 태양과 풍력 등 신재생에너지의 전력공급 (현재 미국전력의 20%) 이 늘어나는 와중에 사용이 줄어들고 있는 천연가스에 투자한 것은 다소 의문이 남는다. 해당 자산이 가장 쌀 때, 매수자가 갑일때 사들인다는 원칙에 따른 것으로 보인다.

그럼 항공주는 왜 가장 저렴할 때 팔았는가? 하는 의문이 생길 수 있다. 버핏은 코로나사태가 최소 수년은 갈 것이고 그때까지 항공회사가 버틸 수는 없다, 결국 파산보호를 신청할테고 그렇다면 그 전에 팔아야한다고 결정했을 것이다.

그외 약 51억달러 규모의 자사주매입(추정)

은행주 BofA 17억달러 이상 추가매수 (누적 250억달러) 

항공주는 버렸지만 금융주는 다시 베팅하기 시작했다. 은행은 자기자본비율을 9.5% 이상 유지하지 못하면 배당금이 삭감되거나 제약을 받는다. 스트레스 테스트 결과 안전선이 남는다고 판단한 뱅크오브아메리카는 3회에 걸쳐 추가매수했고, 그렇지못한 골드만삭스는 항공주와 같이 처분했다. 뱅크오브아메리카 매수가격은 24~25달러선이고 당시 P/B는 0.8~0.9 수준이다.   

* 연준 스트레스테스트 결과 - 은행별 충당금

최소 보통주자본비율(CET1)은 4.5%로 전 은행에 동일하게 적용되고 스트레스테스트 결과에 따라 최소 2.5%의 '스트레스 캐피탈 버퍼'가 추가로 요구된다. 은행별로 2.5%~7.8%의 추가 자본 적립이 책정됐고, 도이체방크가 7.8%로 가장 높았다.또 '국제 금융시스템상 중요한 은행'(GSIB)에 대해서는 최소 1%의 추가 자본 적립이 요구된다.

이에따라 올해 스트레스테스트를 받은 은행들에 요구된 자본비율은 7%에서 13.7%로 결정됐는데 골드만삭스가 13.7%로 가장 높고, 모건스탠리가 13.4%로 뒤를 이었다.

2Q 현재 버크셔 보유 주식 평가액은 약 220B 달러 전후이고,

보유 현금규모는 137B에서 약 146B 달러(포트폴리오의 40%)로 증가했다. 

버크셔는 직접 회사를 운영하는 사업부문과 투자부문 크게 2가지로 나뉘는데, 투자 포트폴리오는 과거처럼 적극적으로 나서지 않는 흐름이다. 이제는 안전마진이 확실한 투자대상을 찾기도 어렵고 실제로 최근 투자에서 실패의 쓴맛을 많이 봤기 때문이다. 버크셔가 직접 소유하고 있는 자회사는 가이코, 듀라셀, 시즈캔디, 크래프트하인즈 등이 있다.

버핏은 크래프트하인즈의 사업은 여전히 견고하지만. 너무 비싸게 샀다고 인정한 바 있다. 버핏이 성공의 예로 늘 강조하는 코카콜라보다 실은 펩시의 수익률이 훨씬 높았다. 

그러나 버핏 나이가 이제 90세라는 것을 감안하면 그의 선택은 옳다. 실수를 만회할 수 있는 시간자원이 이제 남아있지 않기 때문이다. 은퇴가 머지 않았다면 되도록 방어적으로 포트폴리오을 구성하는 것이 정석이다. 사실 이건 개인투자자들도 새겨봐야할 점이다. 별도의 인컴이 있거나 남은 생애가 길다면 공격적인 투자를 하는 것이 유리하다. 그러나 은퇴 후엔 안전자산 위주의 지키는 포트폴리오로 변경하는 것이 좋다. 

* 2020년 결산 

애플 +80%

웰스파고 -43%

리버티 라틴 -43%

M&T 뱅크 -24%

뱅코프 -22%

은행주들의 폭망을 애플 하나로 모두 상쇄했다. 그러나 S&P500이 연초대비 약 15% 상승한 것을 감안하면 포트폴리오 내 절반이 연초 대비 마이너스라는 것은 치명적이다. 더구나 같은 기간 XLF (Financial ETF)는 -5.1% 하락에 불과했다.

최근 시중은행들은 사모펀드 대신 레포펀드 판매를 재개하려는 모양이다. 한국은행의 기준금리 인하로 수익원천인 일반채권과 RP간 금리차이(spread)가 확대됐기 때문이다. 

NH투자증권에 따르면 '20년 6월말 기준 레포펀드 설정액은 6조4000억원 규모다.

(2018.01 기준) 레포펀드 수 86개, 설정액 1조5000억원에서 크게 늘어난 액수다. 레포펀드는 기업 신용등급 ‘AAA’ 우량 채권이나 ‘A1’ 등급의 CP(기업어음) 또는 ABCP(자산담보부 CP)에 중 듀레이션이 짧은 3개월, 6개월 채권에 투자하는 단기 채권형 펀드다.

레포펀드는 단기간에 예금 이자보다 높은 수익을 얻을 수 있어 기관과 대형 투자자(1억원 이상)들이 선호하는 상품이다. 구조는 다음과 같다. 증권사는 펀딩을 통해 모은 자금으로 발행과 거래가 많은 단기 금융채나 기업어음(CP) 등의 신용물을 매입한 뒤 이를 담보로 국공채를 빌린다. 이후 이 국공채를 담보로 현금을 조달 (RP매도)하고, 다시 신용(credit) 시장에서 다른 회사채 등을 매수해 차익을 얻는다.

예를 들어 금리 2%인 만기 3개월짜리 은행채를 300억원 매수한다고 가정해보자. 펀딩을 통해 현금은 우선 100억원을 모은다. 이때 돈이 부족하기 때문에 금융회사는 100억원으로 산 은행채를 담보로 시장에서 200억원어치 자금을 빌린다. 빌린 200억원은 하루짜리 RP 거래를 한다. 하루짜리 초단기 금리는 시장금리보다 낮아서 200억원의 자금을 매일 매수/매도해도 3개월 동안 1.5%의 이자만 주면 된다. 금융회사는 만기 때 2%의 금리를 받으면 0.5%의 수익을 낼 수 있는 것이다.

이런 운용방식으로 투자자들은 3개월간 0.5%에 상당하는 이자를 받을 수 있다.

보통 담보증권의 신용등급이 낮거나, 차입자의 신용위험이 높을수록 높은 추가담보비율(hair-cut)이 적용된다. 통상 100억원어치 CP를 사면 증권사들은 국공채를 75억원 안팎으로 차입할 수 있다. 75억원 국공채를 담보로 기관간 RP시장에 가서 현금을 조달할 때에는 70억원 가량을 차입할 수 있다. 쉽게 말해 100억원 짜리 CP에 투자하면서 70억원의 추가 투자자금을 확보할 수 있는 셈이다. 이런 과정을 반복하면 차입비율을 늘려 기대수익률을 높일 수 있다.

최대 차입비율은 순자산 대비 최대 400%(4배)로 제한되는데, 헤어컷 비율 등을 고려했을 때 실질적인 차입효과는 3배 정도다. 이런식으로 여러번 차입해 재투자가 이뤄지기 때문에 만기가 비슷한 일반 채권형펀드보다 연 1%포인트 이상 높은 수익이 가능해진다.

특히 채권가격이 오르는 금리 하락 또는 기준금리 인하 국면에서는 수익이 극대화된다. 레포펀드 운용 수익률은 채권 및 CP의 금리와 조달시장에서 적용받는 비용(레포 금리) 차이에서 결정된다. 초단기금리일수록 시장 움직임에 영향을 직접 받는다.

금융투자협회에 따르면 지난 5일 기준 기관간 레포 거래 이율은 0.30~0.63% 사이에서 움직였다. 기준금리 인하 전인 지난 5월 27일 0.65~0.87%보다 낮다. 쉽게 말해 조달비용이 줄면서 수익기회가 커진 셈이다. CP 금리까지 하락하면 가격상승에 따른 이익도 누릴 수 있다. 지난 5일 기준 271일~1년 CP의 할인 가중평균금리는 0.95%로 금리 인하 직전(5월 27일, 2.06%)보다 1%포인트 이상 내려갔다.

펀드인 만큼 수수료가 중요하다. 인하우스 헤지펀드 운용사들이 판매사를 통해 제시하는 수익률은 연 2.3~2.5% 수준이다. 운용보수는 10bp(100bp=1%포인트), 판매보수는 20~30bp다.

단, 금리가 오를때는 손실 위험이 존재한다. 조달비용도 오르고, 채권가격은 하락하는 국면이다. 차입을 활용하기 때문에 손실 폭도 레버리지 비율을 반영한다. 실제 코로나 여파로 단기물 시장이 경색되면서 레포펀드 수익률은 한때 마이너스까지 떨어지기도 했다.

1. 단기성과에 압박을 받지 않는다.

펀드매니저들은 1년단위, 심지어 분기 단위로 KPI를 제출해야하고 늘 상대펀드 또는 벤치마크를 이겨야한다는 압박을 받는다. 기존 커리어가 신통치 않다면 성과가 좋지 않은데도 1년 이상 기다려줄 곳은 거의 없다. 월급쟁이인 이상 펀드매니저들의 시야는 짧아지고 좁아지기 마련이다. 장기로 분명 유망한 종목이 있더라도 단기로 불확실하다면 투자할 수가 없다. 

올해의 performance와 그에 따른 인센티브가 펀드매니저들에겐 더 중요하다. 당장 내년 내 자리가 있다는 보장이 없는데 남 좋은 일 시켜줄 장기투자가 무슨 소용이 있겠는가?

2. 투자기간의 자유

개인은 투자기간을 자유롭게 장기화하면서 수익가능 구간과 확률을 늘릴 수 있다. 주식은 오래 투자할수록 (+) 수익구간에 도달할 확률이 높아진다. 

3. 환매와 자금통제력에서 자유롭다.

사고 싶은 종목을 애써 발굴했어도 투자자들이 우르르 환매해버리면 아무 힘을 쓸 수가 없다. 대개 지수가 내려가서 싸고 좋은 가격이 되면 자금이 빠져나가고, 지수가 상승해서 살만한게 없으면 그때서야 자금이 들어온다. 현재 주식이 아무리 비싸졌어도 자산의 90% 이상을 주식으로 편입해야하는 등의 규정 때문에 강제로 더 사야한다. 

펀드의 자금유입 구조는 태생적으로 모순을 안고 있다.  

4. 투자대상과 규모를 외부로부터 제한받지 않는다.

개인은 채권과 주식, 상품 비율을 스스로 자유롭게 조정할 수 있다. 반면 펀드는 종목별로 편입할 수 있는 한도와 지분 규정을 지켜야한다.  

5. 다른 펀드와 경쟁할 필요가 없다.

자기 목표수익률만 달성하면 마음이 평화로워질 수 있다.

반면 펀드매니저들은 다른 펀드가 더 좋은 성과를 내버리면, 적지않은 수익을 내고도 갈굼을 당한다. 다른 펀드가 더 좋은 종목을 발견하면 내 순위가 내려가기 때문에 365일, 모든 종목을 커버하고 있어야한다. 사실상 불가능한 일이다.

* 트레이더

그러나 데이트레이드는 개인투자자들에게 금물이다. 데이트레이드는 점점 컴퓨터 알고리즘과 프로그램 매매의 전유물이 되어갈 것이다. 이는 바둑의 수를 순식간에 읽어낼 수 있는 컴퓨터와 똑같은 제한시간으로 바둑을 두는 것과 같다. 수 탐색능력이 설령 인공지능과 동급이라고 해도 스피드에선 도저히 이길 수가 없다. 감정조절 실패로 인한 추가손실은 덤이다.

누군가 주문을 내면 어디선가 트레이딩 알고리즘이 재빨리 그 주문을 감지하고 그에 따라 가격을 올리거나 낮춰버린다. 자기 주문이 빗나가버린 개인들은 호가변동에 계속 질질 끌려다니면서 결국 불리한 가격으로 체결하게 된다. 

* 펀드매니저

대부분 자신이 올린 수익률이 아니라 운용자산 규모 즉 수수료에 비례해 보상을 받는다. 유명세를 유지하고 벤치마크에서 눈에 띄게 떨어지지만 않게, 즉 운용자산 규모만 관리하면 된다. 여기서 수익률을 최우선하는 고객 또는 개인투자자의 이해와 상충관계가 발생한다. 

* 기관투자자 

기관은 벤치마크 플레이에 모든 것이 매여있다.

전체자금의 90~95%를 항상 주식으로 보유하고 있어야 한다. 현금으로 20~30% 빼놓았다가 갑자기 장이 상승해버리면 인덱스를 따라갈 수 없기 때문이다. 또한 놓치는 업종이 없도록 대부분의 섹터에 주식을 갖고 있어야한다. 매니저가 바이오를 잘 모른다고 아예 버리면 바이오 대세장이 왔을때 뒤늦게 추격할 수가 없다. 

기관의 매매패턴은 다음과 같다. 업종 대표주나 우량주를 우선 사고, 상승장이 되면 일부를 매도한 후, 덜 오른 다른 종목을 매수하면서 risk-on으로 들어간다. 만일 조정이나 하락장이 오면 업종의 4,5등 종목은 다시 팔아버리고 1,2등 종목으로 리밸런싱한다. 대표주는 하락시 덜 빠지는 경향이 있기 때문에 risk-off 하면서 BM 대비 수익률을 방어하는 것이다.      

헤지펀드나 증권사 PI는 장세와 상관없는 절대수익을 추구하지만, 시장의 방향이 대세 상승으로 가는 경우 걸어놓은 매도옵션 때문에 오히려 손해를 본다. 

반면 개인은 특정 프레임에 스스로를 구속시킬 필요가 없다. 단기 수익률에 얽매이지 않고 가장 확실한 4~5개 업종에만 집중해도 충분하다. 외국인이 벌고 나가는 법칙도 대세가 바뀔때 집중매수해서 죽 밀어올린다음 충분한 수익이 날 때까지 버티고 기다리는 것이다. 트레이드 매매보다 매크로 롱텀으로 이기는 것이 가장 확실하다. 역으로 외국인 순매수가 대규모로 들어왔다면 매크로를 보고 들어온 것이기 때문에 그 시점에서 20~30% 업사이드는 남아있다고 보아도 좋다.

Dividend Yield

Dow30  = 2.19%

S&P500 = 1.94%

NDAQ   = 1.73%

NDAQ100 = 0.6~0.7%

* 다우지수 배당률

최근 5년 평균 2.19%

(1.81%~3.27%)

2020년 6월 기준 DJIA 2.3%

* S&P500 배당률 

최근 5년 평균 1.94%

2020년 5월기준 시가배당률 1.96%

* 나스닥 배당률

최근 5년 평균 1.73%

(1.29%~2.58%)

2020년 6월 기준 1.65%

* 나스닥100 배당률

QQQ : NASDAQ100 추종 ETF

QQQ 6월기준 시가배당률 = 0.69%

QQQ ('20년 6월)

수수료 : 0.2%

QQQ 구성종목

* 한국상장 ETF 배당률

(2018년, 2019년)

TIGER 미국다우존스30 =  2.0%, 1.49%

TIGER 나스닥100 = 1.06%, 0.04%

TIGER 200 = 2.27%, 2.21%

KODEX 200 = 1.95%, 2.12%

코스피200 배당금 ≒ S&P500 배당금

* 미국 low-vol ETF들의 실패

2019년엔 low-vol ETF들이 S&P500 표준편차 (12.5%)보다 낮은 변동성을 보였다.

그러나 2020년 상반기에는 S&P500의 46%보다 변동이 오히려 심했다.

Low Volatility ETF : USMV, SPLV, SPHD, LGLV

왜일까?

그저 과거 변동성이 낮았던 종목들로 구성된 ETF 이기 때문이다.

변동성이 낮아도 유사한 업종들로 구성된 포트폴리오에서는 리스크 완화 효과를 기대하기 어렵다. 반대로 개별 변동성이 높더라도 타 종목과 낮은 상관계수, 가능하면 음의 상관계수를 갖는다면 이 포트폴리오의 변동성은 현저하게 낮아진다.

USMV만 성과(=저변동성)가 좋았던 이유가 뭘까?

답은 편입섹터들의 상관계수다.

금융과 유틸리티, 필수소비재 등은 흔히 경기방어주로 싸이클을 덜 타고, 경기가 불황일 때도 덜 떨어지는 특성이 있다. 그러나 이번 코로나 19때는 이 업종들도 락다운의 직격탄을 맞았다. USMV는 여기에 IT 기술주를 조합함으로써 종목간 상관계수를 낮추고 변동성을 완화시킬 수 있었다.

경기방어주라도 서로간의 상관계수가 높은 (금융과 산업재)로 포트폴리오를 구성한다면 아래처럼 안정성에서 큰 차이가 발생하는 것이다.

상관성이 낮은 자산들로 구성된 포트폴리오는 금년처럼 변동성이 급등하는 국면일수록 그 위력을 발휘한다.