미국 노동부는 "향후 10년간 일자리 증가세 속도는 상당히 둔화할 것이고 고령화로 인해 활동적인 고용 동력도 줄어들게 될 것"이라고 전망했다.노동부는 "2020년부터 2029년까지 경제는 총 600만개의 새로운 일자리를 창출할 것"이라면서 "이는 연간 0.4%의 성장률을 의미한다"고 설명했다.이는 2009~2019년 연간 평균인 1.3%보다 크게 줄어드는 것이다.
노동부는 이러한 전망은 신종 코로나바이러스(코로나19)로 인한 영향을 포함하지 않은 것이다.코로나19로 인해 2천500만개의 일자리가 사라졌고 7월 기준으로 여전히 1천630만명의 노동자가 실직한 상태다. 이는 코로나19 이전보다 1천100만건 높은 상태라고 노동부는 전했다.
글로벌 저금리는 이제 바꿀 수 없는 대세다.
유동성은 저금리에서 나오고
저금리는 자본공급 과잉과 인구 고령화에 기인한다.
은퇴소득자가 많을수록 모험적인 투자보다 금리기반의 안정적인 수입을 원한다. 투자처는 없고 은행에 맡기는 돈이 많아질수록 금리는 떨어지게 된다.
기술과 생산성이 발전한만큼 늘어난 사회 전체의 부가 일하는 노동자에게 가지 않고 대주주와 최고경영자, 임원들의 성과급으로 가기 때문이다.
최근 소수 빅테크 공룡들에 사회의 부가 집중되면서 이러한 현상은 더욱 심화되고 있다. 2021년에 들어서면서 고임금 노동자는 예전의 고용수준을 거의 회복한 반면 저임금 노동층으로 갈수록 고용은 부진 상태에 빠져있다.
* 단위노동비용 = 생산 1단위당 드는 노동임금(비용)
임금이 올랐더라도 생산성이 더 크게 증가했다면
단위노동비용은 오히려 감소한다.
임금 100, 생산량 100 에서
> 임금 110, 생산량은 120으로 늘어났다면
단위노동비용은 110/120 ≒ 0.91
비용(임금)은 1 → 0.91로 오히려 감소하는 것이다.
따라서 소비자물가와 단위노동비용은 아래처럼 비슷한 추세로 움직인다.
미국 기술혁신이 가속화되면서 생산성은 크게 늘었지만
실질임금의 증가폭은 그보다 훨씬 적다.
1950년대 이후 생산성이 3.8배 증가하는 동안
실질임금은 겨우 2.5배 증가했다.
기업의 생산량이 늘어났으면 매출과 이익도 분명 늘었을텐데
그럼 그 이익은 다 어디로 갔을까?
저 차이만큼 주주 배당금, 임원들의 성과급 또는 계열사 매출 몰아주기 등으로 빠져나간 것이다. 노동자들도 자사주를 충분히 보유하고 있다면 이익을 간접적으로 분배받겠지만 가난한 노동자들이 주식까지 살 여력은 많지 않다. 결국 기업의 실적개선 및 성장의 효과는 일부 상류층에게만 집중된다.
특히 최근의 경제 불평등은 임금격차와 스톡옵션 지급에 의해 대부분 설명이 가능하다. 최고경영자 및 고급 엔니지어, 전문직의 연봉은 폭발적으로 상승했지만 생산의 담당하는 노동자들의 임금은 제자리걸음 수준이다. 결국 경제 양극화의 핵심적인 원인은 임금 양극화다.
U.S. Federal Reserve Trade Weighted Nominal Broad Dollar Index
-- a weighted average of the foreign exchange value of the U.S. dollar
달러지수가 93까지 급락했다(최근 2개월 -6%). 6월 이후 달러화의 약세는 유로화의 강세가 주원인이다. EU가 7500억 유로의 회복기금 마련에 합의한 20일 이후 유로화 강세가 현저히 나타나고 있다.
달러화 지수는 1973년 변동환율제가 시작되면서 10개 통화에 대한 달러화 가격으로 산정되기 시작했지만, 유로화 출범 이후 6개 통화를 대상으로 한다. 통화바스켓 비중은 다음과 같다.
유로 57.6%
일본 엔 13.6%
영국 파운드 11.9%
캐나다 달러 9.1%
스웨덴 크로나 4.2%
스위스 프랑 3.6%
그러나 한국 원화는 달러화 약세보다 위안화에 더 크게 반응하는 모습이다. 지난 2년간 원화는 달러화의 1% 약세에 대해 0.1% 강세를 보였을 뿐이지만 중국 위안화의 1% 약세에 대해서는 0.7% 약세로 싱크로되는 경향을 보였다. 최근 달러지수 급락에도 원/달러 환율은 1190원~1200원 사이를 그대로 유지하고 있다.
달러 약세 1%에 가장 상승률이 높은 자산은 금이 아니고 은이다. [그림4] 그래프에서 은가격 상승률이 금보다 2배 이상 높은 것을 알 수 있다. 다음으로 선진국 주식, 신흥국 주식 순으로 높은 상승률을 보였다.
유로화와 원유는 둘 다 달러 약세 1%에 대해 약 1% 상승을 보이지만, 결정계수는 각각 1과 0에 가까운 상반된 값을 나타낸다. 유로화 강세는 달러화 약세와 직결되지만, 유가는 달러화 이외 여러 다른 변수가 개입한다는 의미다.
1970년~2020년까지 50년간 골드와 실질금리 관계를 보면
과거 40년은 대체로 역관계가 나타났지만 최근 10여년간은 가끔 다른 패턴도 나타났다.
그러나 10Y 금리와 구리/금 비율은 매우 흡사한 패턴을 보인다.
'20년 4분기, 미국채 2년물 금리상승에 민감하게 반응하여 6월 최고점 2069달러에서 11월 1800달러로 급락했다.
버냉키가 제안한 테일러 룰에 따르면
output gap = (잠재성장률 - 현재성장률) 일때
(적정금리) = 2x물가상승률 + output gap 이다.
미 물가상승률은 약 0.5% 내외, 아웃갭은 미의회 예산국의 추산치로 대입해보면 미국의 적정금리는 -5%다. 다시 말해 지금의 0% 금리가 적정금리보다 훨씬 높은 수준이거나 경기부양이 제대로 되지 않은 상태인 것이다. 그렇다면 금리는 더 내릴 수 없으니 물가상승률을 높이는 수밖에 없다.
최근의 금값 상승은 이러한 마이너스 실질금리 정책에 의한 것으로 보인다. 역사를 돌아보면 그동안 금값의 대세상승은 모두 실질금리가 마이너스일 때 발생했다. 또 급등하던 금값이 하락한 것은 모두 실질금리의 하락세가 끝날 때쯤이었다.
연초 +1.2% 수준이었던 미국의 실질금리는 8월 현재 -1% 아래까지 하락했다.
* 기축통화
1890년대 이후 영국이 미국 경제력에 눌리면서도 파운드화는 2차대전 발발까지 50년 가까이를 기축통화로 버텼다. 지금 미국과 달러는 당시의 파운드와는 비교불가급으로 강하다. 쉽게 무너질 달러였다면 2008년 미국발 금융위기때 이미 무너졌을 것이다.
일시적 달러약세는 언제든 올 수 있으나 달러패권 자체는 여전하고, 적어도 50년 이상은 버틸 것이다. 그렇다면 현 세대의 사람들까지는 자잘한 변동에 신경쓰지 말고 달러화 자산을 일정 비중 보유하는 것이 좋다.
미국 4~6월 분기 실질 국내총생산(GDP)은 전기 대비 연율로 32.9% 격감했다. 시장 예상치 34.7%를 약간 상회했으나 통계발표를 시작한 1947년 이후 미국 역사상 최대 낙폭이다.
** 8.27) 속보치 -32.9%에서 잠정치 -31.7%로 수정됨
JP모건에 따르면 미국 경제는 '딥 홀'(Deep hole)에서 벗어날 기미가 보이지 않는다. 1분기 -5% 성장에 이어, 지난 5월과 6월에는 소비가 크게 반등했지만 7월 들어서는 반등세가 희미해졌다. JP모건은 "실업수당 청구는 경제를 실시간으로 보여준다"며 "청구자 수가 2주 연속 증가한 것은 7월 회복세 둔화의 또 다른 신호"라고 평가했다.
문제의 핵심은 소비와 고용이다.
미 경제의 70%를 차지하고 있는 소비 심리 위축으로 2분기 개인소비지출은 34.6% 급감했다. 미국의 소비 위축은 결국 '고용의 불안정' 때문이다. 30일 미국 노동부가 발표한 실업수당 청구 건수는 143만건으로, 전주대비 1만2000건 증가했다. 코로나19 확산 이전과 비교하면 여전히 1500만개의 일자리가 부족한 상황이다. 뉴욕 연방준비은행(FRB)는 3분기 연율 13.3%의 회복을 전망하고 있지만 낙관적이지는 않다.
* 2분기 OECD GDP growth (QoQ)
미국 -9.5%
일본 -7.8%
독일 -10.1%
캐나다 -12%
이탈리아 -12.4%
프랑스 -13.8%
멕시코 -17.3%
스페인 -18.5%
유로존 -12.1% (19개국)
한국 -3.3%
미국은 연율화된 GDP로,
한국 포함 다른 나라는 전분기 대비 몇% 성장으로 발표한다.
(한국 전년도 대비 2Q 성장률은 -2.9%)
2020년 2분기를 비교해보면, 한국은 OECD 선진국들 대비 엄청난 선방을 해냈다.
2008년과 비교해보면 현재 미국이 얼마나 폭포수처럼 수직낙하 중인지 알 수 있다. 연율화 환산값은 분기별 계절조정(seasonal adjustment)을 거친 값으로 계절에 따른 조업일수, 날씨 차이 등을 반영하여 계산한다.
중국은 전년도 대비로 경제성장률을 발표한다.
1Q -6.8%
2Q +3.2%
홍콩
1Q -9.1%
2Q -9.0%
OECD 국가는 대부분 전분기 대비 성장률을 주지표로 하는데, 미국은 연율화 방식을 채택하고 있다. 전년도 대비 방식이나 (전분기 대비를) 연율화시킨 방식은 1년 단위로 비교하기는 좋지만 최근의 시의성을 잘 반영하지 못한다. 연율화 방식은 해당분기의 추세가 나머지 기간동안 똑같이 유지된다는 가정하에 해당연도의 성장률을 계산하므로 실제와는 차이가 크다.
일반적으로 분기 성장률을 연율로 환산하기 위해서는 백분율 성장률이 아니라 ‘전기 대비 증가율’에 4제곱을 해야한다. 전기 대비 성장률이 1%인 경우 1.01^4 을 해주는 것이다 (월지표를 연율로 환산할 경우는 12제곱). 예를 들어 전기 대비 성장률이 1.00%라면 연율은 4.00%가 아니라 4.06%가 된다. 여기에 계절요인을 제거한 수치를 공식 통계로 발표한다.
아래의 예를 살펴보자. 1분기 1.0% 성장률을 연율화하면 4.1%가 되고, 0.5% 성장률을 연율화하면 2.2%가 되는 것을 알 수 있다.
* 한국 GDP OECD 8위로 도약할 전망
7월31일 OECD가 밝힌 올해 명목 GDP는 한국 순위가 기존 10위에서 8위로 뛰어오를 것으로 전망됐다. 한국 명목 GDP는 지난해 1조6422억달러에서 올해 1조5925억달러로 약간 줄어들지만 K방역의 성공으로 다른 나라보다 감소폭이 훨씬 작다.
2019년 명목 GDP 순위 : 미국, 중국, 일본, 독일, 영국, 프랑스, 이탈리아, 캐나다, 러시아, 한국
7위 이탈리아 : 2.0조달러→ 1조7302억달러 (-14%)
8위 대한민국 : 1조6422억달러에서1조5925억달러로 (-3%)
9위 캐나다 : 1조7363억달러→ 1조5793억달러로 (-9%)
10위 러시아 : 1조6998억달러→ 1조4277억달러로 (-17%)
미국, 중국 등 10위권 내 다른 국가는 순위 변동이 없다.
* 주가와 경제의 엇박자
한편 주가는 세계 전체가 역대 최악의 경제성장률을 보이는 와중에도 반대로 상승 중이다. 버핏지수는 170%까지 치솟았다 (미국시총/GDP = 33조달러/19.4조달러). 주목할 점은 전체 주식이 골고루 상승하는 것이 아니라 소수의 기술주 또는 새로운 주도주들이 나타나 증시를 이끌고 있다는 점이다. 현재의 시총가중방식의 주가에서 실물경제와 주가지수가 따로 움직이는 것은 그리 이상한 일은 아니다. 눈에 보이지않는 테크경제의 시총이 훨씬 크기 때문이다.
2분기 애플은 예상치를 뛰어넘는 사상 최대 실적을 발표했다. 매출은 전년동기대비 11% 급증한 570억달러(약 71조원)를 기록했고 주당 순이익(EPS)은 2.58달러로 시장 예상치(2.04달러)를 훨씬 뛰어넘었다.
아마존 역시 2분기 매출액 889억달러(약 106조원), 순이익 52억달러를 기록했다. 특히 매출액은 전년동기 대비 무려 40%나 늘었다. 알파벳은 2분기 구글 클라우드에서 43%의 매출 성장을, 페이스북은 2분기 매출액 187억달러(약 22조원)을 기록하며 월가 전망치를 상회했다.
이는 넘치는 유동성과 신산업으로의 시대변화가 맞물린 현상으로 보인다. 기술주 중에서도 세계관 최강자 그룹만 계속해서 강해지고 있는 것이다. 많은 회사들이 쓰러지고 있지만 확고한 자기 성채 (플랫폼, moat)와 현금 실탄을 보유하고 있는 강자들은 이같은 환경에서 세력이 더욱 커지고 있다.
코스피가 선진국 지수에 편입된다면 20~40조원 규모의 자금 순유입과 10~20% 지수 상승을 기대할 수 있다.
MSCI가 밝힌 명목 추종자금은 선진국지수 약 12조달러, 신흥국지수 2.4조달러다. 한국증시는 선진국지수의 약 5%, 신흥국지수의 13% 정도의 비중을 차지할 것으로 보고 있다. 실질 추종자금은 이 수치와 차이가 날 수 있지만 시장평가에서 탈중국과 함께 변동성 리스크가 줄어든다는 점에서 선진국지수 편입은 중요한 문제다.
MSCI는 1년에 네 차례 주가 지수를 리밸런싱한다. 매년 5월과 11월에 반기 리뷰, 2월과 8월엔 분기 리뷰를 진행한다. 특정 국가를 선진국·신흥국 중 어디에 포함시킬지는 매년 5~6월께 진행하는 ‘연례 시장 분류 리뷰’에서 정한다.
①경제 발전 정도 ②주식시장 규모 및 유동성 조건 ③시장접근성 등 크게 세 가지 기준을 충족하는지 살펴본다. 이 중 ①번과 ②번 기준은 정량적 수치로 평가하는데, 한국은 이미 두 가지 모두를 충족하고 있다. 문제는 정성적 평가가 이뤄지는 ③번 기준이다.
시장접근성이란 외국인들이 해당 국가 증시에 얼마나 자유롭게 투자할 수 있는가를 평가하는 개념이다. 한국은 매년 MSCI ‘시장접근성’ 기준 하위 여섯 가지 항목에서 ‘낙제점(개선필요)’을 받았다.
①역외 현물환 시장의 부재
②영문공시 자료 부족 및 배당락일 이후 배당금 결정
③경직된 외국인 투자자 등록제도
④계좌별 거래내역 신고 규정
⑤장외거래 어려움
⑥증시 데이터 사용 제한 등이다.
2021. 06
MSCI 총 추종자금 = 액티브 11.7 + 4.5 = 16.3 (Tn $)
EAFE = 1.4 + 0.3 = 1.7
EM = 1.45 + 0.35 = 1.8
WORLD = 2.85 + 0.65 = 3.5 (=DM = USA+Europe+EAFE)
ACWI = 4.45 + 0.2 = 4.6
한국이 EM 지수에서 차지하는 비중은 13.2%
DM (world) 지수에서 차지하는 비중은 3.2%
1. MSCI 선진국 (DM, Developed Markets)
미국, 캐나다
오스트리아, 벨기에, 덴마크, 핀란드, 프랑스, 독일, 아일랜드, 이스라엘, 이탈리아, 네덜란드, 노르웨이, 포르투갈, 스페인, 스웨덴, 스위스, 영국
통계를 보면 Fed를 통해 풀리는 돈 외에 미국인들에게 나눠준 1인당 1200달러도 상당액이 주식시장으로 유입되고 있다. 7조 달러를 넘어선 엄청난 유동성이 경제 상황과 증시의 괴리를 만들고 있는 것이다.
'20년 이전엔 거의 일치하며 동행하던 소비자 신뢰지수와 S&P지수가 반대로 움직이는 현상도 나타났다.
미국 실업률은 15%까지 치솟았으며 소비 심리가 얼어붙는 것은 당연한 수순이다. 미시간대학이 발표한 미국 소비자신뢰지수는 5월 73.7로 떨어졌다. S&P500 지수와 미시간대학 소비자신뢰지수의 월간 변동폭 스프레드가 32%포인트까지 벌어졌다. 이는 1978년 데이터 집계 이후 최고치에 해당한다.
미시간대학의 리처드 커틴 교수는 월스트리트저널(WSJ)과 인터뷰에서 "소비자들은 미국 경제를 비관하는 반면, 주식시장은 낙관하고 있다"며 "이는 매우 이례적인 일"이라고 말했다.
주가와 기업 실적 사이에 괴리도 두드러진다. 시장조사 업체 리피니티브에 따르면 지난 1분기 S&P500 기업의 이익은 13% 급감했으며 2분기 이후도 20% 이상 줄어들 것으로 전망된다.
월가의 대표적인 강세론자 제러미 시겔 교수는 2차 팬데믹이 발생하지 않는다면 연준이 공급한 자금에 의해 뉴욕증시가 연내 신고점을 갈아치울 것이라고 내다봤다. 마켓워치는 뉴욕증시의 최근 랠리가 모래 위에 지은 성이나 마찬가지라고 주장했다.
중국의 실물경기 또한 좋지 않다. 중국 인구의 절반에 가까운 6억명이 연 200만원 정도밖에 못 버는 것으로 나타났다. 리커창 총리는 "중국의 1인당 연간 평균소득이 3만위안 (약 518만원)에 달하지만 6억명의 월수입은 고작 1000위안 (17만2700원)이다. 1000위안으로는 중형 도시에서 집을 빌리고 세를 내는 것조차 어렵다"고 밝혔다.
* 세계 채권 시장 흐름
저성장, 저금리
* 주요 자산시장 동향
지난 30년간 장기로 보면 미국 회사채 성과가 안정적이며 괜찮았다. 그러나 거의 제로에 다다른 금리와 함께 수십년간의 채권 강세장은 이제 끝났을지도 모른다.
* f-PER
한국 = 11
중국, 인도네시아, 브라질, 싱가포르, EM = 12
유로존 = 15
미국 = 20~24
after the Bottom 03.23,
러셀2000 > 나스닥, S&P500 TR > DM > EM
* 맥킨지 설문조사
아시아·태평양 제조업체들 가운데 절반이상이 코로나19로 무너진 제조업 공급망 회복에 최소 6개월~ 최장 12개월이 소요될 것으로 예상, 중장기적인 대처를 하고 있는 것으로 나타났다. 이들 응답기업들은 코로나19의 가장 큰 영향으로 ▲자재 부족 ▲수요 감소 ▲인력난 ▲현금흐름 ▲계획수립 등 다섯가지를 꼽았다.
신흥국의 물가상승률과 금리가 거의 차이가 없어진만큼 현재 신흥국 채권의 투자 메리트는 거의 사라졌다. 각국의 물가상승률만큼 통화가치가 절하된다면 외국인 투자자 입장에서는 금리가 없는 것이나 마찬가지다. 여기서 금리를 더 낮추면 자본유출이 발생할 우려가 크므로 이제 신흥국이 금리를 더 내리기는 어렵다.
특히 브라질 기준금리는 2016년 14.25%, 2019년 6.5%에서 2020년 5.7일 3.0% (역대 최저)까지 떨어졌다. 신흥국은 아니지만 원유로 먹고사는 노르웨이도 기준금리를 1.5%에서 0%까지 인하했다.
1월20일~4월30일까지 100일간 신흥국 자금유출액은 약 1000억달러로 2008 리먼때의 4배를 넘었다. 브라질 헤알화는 27% 하락했고 20여국의 신용등급이 강등됐다. 신용등급이 하락한 나라는 더욱 높은 금리를 부담해야하므로 채무 디폴트 위험은 더 커진다. 신흥국 정부 및 민간 부채는 약 71T 달러로 GDP의 2.2배에 달한다. 이중 10%는 달러표기 부채다.
투기등급 채권의 디폴트율은 경제위기 때마다 약 10%까지 치솟았다. 코로나19 쇼크 이후 Fed는 사실상 무제한 통화정책을 쓰고 있는데, 디폴트를 막음으로써 채권금리를 낮추는 효과를 얻고 있다. 4월 FOMC에서도 지금은 적자재정을 걱정할때가 아니라며 절대한계 (absolute limit) 까지 돈을 풀 것을 공표했다. 재무부가 손실을 보전하는 조건으로 민간기업에 유동성을 공급하는 연준법 13조3항 (emergency credit)은 '전가의 보도', 무적기와 같다.
돈이 넘치면 돈 가치는 하락한다. 원론적으로는 그렇다. 연준이 매입한 자산은 10조 달러까지 불어나고, 연방정부 재정적자는 올해 4조 달러를 찍을 기세인데, 미 정부 누적부채는 이미 25T에 달한다. 통화가치를 유지하려면 유동성을 흡수해야 하지만 향후 몇년간 양적긴축(QT)은 할 생각이 없어보인다. 재정훼손없이 부양책을 강행하려면 세금인상이 필요하다. 블랙록 CEO 래리핑크는 35%에서 21%로 낮춘 법인세를 다시 내년 28~29%로 올려야할 것이라고 말했다.
그런데 달러는 다르다. 달러가 많이 공급될수록, 세계는 달러에 더 의존하게 되는 기축통화 시스템의 역설이 발생한다.
미국은 무역·재정 '쌍둥이 적자'를 발권력으로 해결하면 된다. 무역적자로 세계 각국에 풀린 달러 유동성은 국채 투자를 통해 미국으로 재흡수된다. 달러가 버블이 된다면 각국이 보유한 달러 표시 미국채, 외화보유액도 버블이 된다. 미국 정부는 고정액수로 표시된 국채 이자를 거의 안내도 되는거나 마찬가지다.
원유, 원자재 결제시장이 달러 기반인 이상은 미국 정부와 연준 맘대로다. 그렇다고 유로,위안,엔 등 다른 통화가 기축통화 자리를 위협할 수 있는 것도 아니다. 달러패권은 코로나 앞에서도 여전히 단단하다.
글로벌 공급망은 향후 몇년간 어떤식으로든 재편될 것이다. 특히 주요국 제조업에서 탈중국 움직임이 일어나고 있다.
한국 법인세율은 과세표준 3천억원 이하는 22%, 3천억 초과분은 25%를 적용한다. 각종 공제·감면으로 대기업 실효세율은 20%보다 훨씬 낮다.
한국, 이탈리아, 중동에서 코로나19 바이러스 감염자 수가 이상급증하면서 안전자산 쏠림 현상이 심해졌다. 2월 25일 원/달러 환율은 1215원이다.
25일, 10년물과 30년물이 모두 역대 최저금리를 기록했다. 시카고옵션거래소(CBOE)에서 변동성지수(VIX)는 전 거래일보다 11.27% 상승한 27.85를 나타냈다.
2020년 2월 25일
* 미국채 10년물
종가 1.33%
장중 1.312% (사상 최저 기록)
10년물 기존 최저기록
2016년 7월6일, 브렉시트
종가 1.32%
장중 1.318%
미국 국채 10Y 금리
* 미국채 30년물
종가 1.80%
장중 1.798%(사상 최저 기록)
30년물 yield 1.8% 선이 역대 최초로 깨졌다.
미국 국채 30Y 금리
24일, 미국채 3개월물 금리는 1.50%로 3개월물과 10년물 금리 역전 폭이 더 커졌다. 안전자산인 10년물로 수요가 쏠리면서 장기물 금리가 단기물보다 낮아져버린 것이다.
2016년 7월 금가격
1260달러 / oz
2020년 2월 금가격
1650달러 / oz
다우, 나스닥, S&P500 3대 지수가 모두 2월 21일을 기점으로 급락했다. 이는 지난 2월12일 최고점 대비 약 8~9%가 떨어진 것이다.
Dow30 29551 → 27081 (-8.3%)
Nasdaq 9817 → 8965 (-9.5%)
S&P500 3386 → 3128 (-7.6%)
주가 하락은 그동안 너무 높아진 밸류에이션 때문이기도 하다. 시장이 광기로 빠져들기 전 적절한 냉각이 된 것일지도 모른다. 마켓워치에 따르면 S&P500지수의 포워드 주가수익률(PER)은 18.9배로 이는 작년의 16.2배보다 훨씬 높다. 2002년 5월 이후 가장 높은 수준이다.
27일 (현지시간) 뉴욕증시
다우존스 25,766 (-1190, -4.4%)
나스닥 8,566 (-414, -4.6%)
S&P500 2,978 (-137, -4.4%)
다우존스30 산업지수가 1190.95pt 급락하면서 130년 역사상 최대 낙폭을 기록했다. 역대 최대 하락률은 1987년 10월 19일의 블랙먼데이로 당시 무려 22.61%의 하락률을 기록한 바 있다.
2월 28일 (금)
다우 25,409
나스닥 8,567
S&P500 2,954
나스닥만 미묘하게 상승했다. (+0.01%)
미국채 10년물 1.13%
미국채 30년물 1.65%
금 1564달러
CBOE VIX는 장중 최대 49.48을 찍었고 종가는 40.11을 기록했다.
3월 6일 (금)
다우 25,864
나스닥 8,575
S&P500 2,972
미국채 10년물 0.74%
미국채 30년물 1.25%
달러 환율 1191원
금 1670달러
미국채 금리가 상상초월로 하락했다.
이후에도 채권 금리는 계속 급락해 10년물 금리가 0.66%, 2년물은 0.398%까지 폭락했다. 3월3일 인하된 기준금리가 1~1.25%이고, 기준금리를 추종하는 2년물 금리가 0.4~0.5% 수준이란 걸 감안하면 시장은 적어도 0.75%포인트 금리 인하를 예상하고 있는 셈이다. 3월 FOMC에서 0.75% 인하 또는 제로금리 직행이 유력시되고 있다.
현재 10년물 시장금리가 0.6~0.7%인데, 내린 기준금리가 그보다 높다면 인하할 의미가 없기 때문이다.
3월 9일 (월) - 서킷브레이커 발동
다우 23851
나스닥 7950
S&P500 2746
미국채 10년물 0.54%
미국채 30년물 0.99%
달러 환율 1200원
금 1674달러
1차 심리 저지선으로 봤던 다우 25000, 나스닥 8000, US 30y 1% 선이 얄짤없이 무너졌다. 10년물은 역대최저인 0.318%, 30년물은 0.866%까지 떨어졌다.
통상 리세션이 발생하면 뉴욕 증시는 평균 35~40% 하락했고 글로벌 금융위기 때는 최대 60%까지도 떨어졌다. 현재 주요 지수는 사상 최고치에서 약 20% 하락 중이다. 평균만 놓고 보면 10% 가량 추가하락 여지가 있다.
* 미국 기준금리
3월3일 (현지시간) : -0.5%
연준은 긴급 성명을 통해 기준금리를 1.00~1.25%로 빅컷 - 종전 대비 50bp 인하했다.
3월15일 오후5시 : -1.0%
Fed가 미 동부시간 오후 5시 긴급 연방공개시장위원회(FOMC)를 열고 빅스텝 - 기준금리를 제로로 전격 인하했다. 또 7000억달러 규모의 양적완화(QE) 프로그램도 발표했다. 코로나쇼크 확산 속도가 예상을 상회하고 있다.
이날 파월은 negative policy rate를 적절한 정책으로 보지 않는다고 말했다. 더 이상의 금리인하, 마이너스 금리는 없다는 뜻이다. 실물경제가 회복될 때까지 현재의 0~0.25%로 계속 남아있을 것을 공표했다.
지난주 금은 2011년 이후 최대인 9.3%나 폭락해 올해 상승폭을 모두 반납했고 금을 따라가는 은 가격은 16%나 추락했다.
한국은행도 3월 16일 임시 금통위를 열고 기준금리를 1.25%에서 0.75%로 0.5%p 인하했다.
마이너스 채권은 09년 금융위기 이후 글로벌 저성장에서 비롯된 희한한 현상이다. 돈을 빌려주는 쪽이 손해를 본다니, 이는 자본주의의 기본 전제에 역행하는 것이다.
2009년 스웨덴 릭스방크가 세계 최초로 마이너스 금리(-0.25%)를 실시한 이래, 2014년 유럽중앙은행(ECB), 2016년 일본은행(BOJ)에서 마이너스 정책금리를 도입했다. 14개국이 마이너스금리를 시행하고 있으며 스웨덴, 스위스, 일본 등에서는 마이너스 국채 발행 물량이 늘고 있다. 현재 전세계 채권 중 마이너스채권의 비중은 1/3을 넘어섰고, 금리 5% 이상의 고금리 채권의 비중은 20년전엔 50%, 10년전에는 16%, 현재는 3%까지 감소했다.
마이너스 채권 발행의 주 목적은 유동성 확대다. 저성장 디플레를 타개하기 위해 돈을 강제로 푸는 것이다.스위스와 스웨덴은 유럽중앙은행의 저금리 정책으로 자국 통화가치가 절상되는 것을 막기 위해 금리를 따라 낮췄다. 각국 중앙은행에서 예치금리를 마이너스로 유지한다면 개별 시중은행은 울며겨자먹기로 돈을 내고 중앙은행에 돈을 맡겨야한다. 마이너스금리라도 돈을 맡기는 이유는 현금을 직접, 따로 보관하려면 보안비용이 더 들기 때문이다.
그러나 마이너스 금리가 -1%를 넘으면 보관비용보다 이자비용이 더 커지므로 설령 마이너스금리가 보편화되더라도 -1%를 넘지는 않을 것으로 보고 있다.
그럼 시장에서 거래되는 국채는 어떨까? 이 경우는 추가금리 인하에 베팅한 경우다. 국채가 마이너스 금리로 발행되었더라도 앞으로 금리가 더 내려간다면 채권의 평가이익이 발생한다. 채권지수를 추종하는 인덱스펀드에서는 마이너스 채권만 따로 제외하기도 힘들다. 거래되는 채권의 1/3이 마이너스채권이기 때문이다.
그런데 다른나라에 플러스채권이 있는데도 마이너스채권을 사는 이유가 뭘까? 플러스채권은 대개 이머징국가라서 불안정하기 때문일까?
그 주 원인은 환율과 달러 스왑비용에 있다. 미국채 10년물 금리는 1.67%, 독일국채 10년물은 -0.48% 인데 듀레이션은 같으니 독일 대신 탄탄한 미국채를 사면 2.15%나 수익이 생긴다. 그러나 환헤지에 들어가는 비용이 문제다. 유로/달러 스왑레이트는 2.57%로 금리차익을 초과하는 비용이 발생해버린다. 사실 이 외환 스왑비용과 환율 균형이 맞춰지는 가격에서 국채금리가 결정된다. 스왑비용을 내고도 금리차익이 더 크다면 해당국가의 국채로 수요가 쏠리면서 그 국채금리가 하락하기 때문이다.
마이너스금리가 보편화되면 장기채권 비중이 높은 연기금과 보험의 수익률이 감소하고 안전자산보다 위험자산에 대한 선호도가 높아질 수 있다. 만기까지 들고 있으면 손해를 보는 것이 마이너스 국채다. 만기가 되기 전, 더 낮은 금리가 되었을때 누군가 채권을 비싸게 사줄 것이라는 기대가 채권가격을 지탱하고 있을 뿐이다. 그러나 금리인하의 한계가 -1%까지라고 본다면 기존과 달리 경제침체기에 채권의 헤지효과가 약해지게 된다.
이번 코로나19 발병으로 글로벌 경기침체가 우려되는 상황임에도 전통의 안전자산인 독일국채와 미국국채의 가격상승은 주가하락폭에 못 미쳤다. 반대방향으로 움직이는 헤지효과는 있지만 전체수익률을 방어하는 역할은 약해진 것이다.
BCA 리서치의 유럽 수석투자전략가 다발 조시는 금리가 -1% 수준보다 더 낮아지면 투자자들은 채권을 사느니 차라리 현금을 은행 금고에 보관하게 될 것이라고 말했다. 마이너스 금리 한도가 이론적으로 존재한다면 안전자산으로서의 채권 역할은 줄어들 것이고 새로운 포트폴리오 전략을 짜야한다.
향후 30년간 세계 전체로는 약 19.4억명이 증가할 것으로 예상되는데 그 중 아프리카가 11억, 아시아가 6억명이다. 특히 나이지리아가 미국을 넘어설 것이며 아프리카의 개발도상국 대부분이 인구 2배 이상이 될 것으로 보인다. 유럽은 인구 감소가 일어나는 유일한 대륙인데 현재 인구 순위는 독일, 영국, 프랑스, 이탈리아 (6천만명) 순이다. 대체로 부유한 나라들이 인구도 많다.
크고 작은 진폭은 있지만 1300년대 이후 금리는 장기 우하향해왔다. 주식이나 부동산 등의 가격이 장기 우상향인 것과 정확히 반대 현상이다.
1310년~2020년으로 오기까지 세계의 실질금리는 15%대에서 매년 -1.96bp만큼 하락해왔다.
100년마다 약 -2%씩 하락해온 셈이다.
세계 국채금리 또한 실질금리와 거의 똑같은 추세로 하락했다.
Since the 1300s, global nominal bonds yields have dropped from over 14% to around 2%.
세계 실질금리 변화세계 명목금리 변화 (Bond Yield Declining)
금리에 기반한 채권은 물론이고 그로부터 영향받는 부동산, 주식의 역사적 수익률 또한 이와 무관하지 않다.
금리가 이렇게 계속 하락하는 이유는 무엇일까?
금리는 자본의 수요공급에 따라 움직인다. 그렇다면 인류 역사에서 자본공급은 점점 늘어났지만 그 수요는 점점 줄어드는 것으로 해석할 수 있다. 또한 경제성장은 계속되지만 그 증가세는 둔화되는 것으로 볼 수도 있다. 실제1961년 이래 OECD 회원국의 GDP 성장률은 4.3%에서 2018년 3%로 감소했다.
장기 저성장은 세계적으로 제품 공급은 계속되는데 반해 고령화와 인구 감소로 수요는 줄어드는 것이 원인이다. 특히 중국에 이어 미국, 일본, 독일과 같은 선진국도 제조업 부활 정책을 펴고 있기때문에 수요 대비 제품의 과잉 공급은 계속 이어질 것이다.
경제학자 폴 새뮤얼슨은 1958년 논문에서 금리를 인구학적으로 해석하면서 금리가 마이너스가 될 수 있다고 했다. 새뮤얼슨은 ‘생물학적 금리’라는 개념을 만들어서 장기적으로 금리는 인구증가율과 같다고 보았다. 인구가 계속 감소하면 금리도 마이너스가 될 수 있다는 것이다. 단순한 모형이어서 현실에 적용하기는 무리가 있지만, 공교롭게도 가장 먼저 제로금리, 마이너스금리로 들어간 일본과 유럽은 인구 감소를 걱정하는 노령화 사회이다.
가장 최근의 금리 흐름만 보아도 저금리 경향은 뚜렷하다.
세계 각국의 10년 국채금리 흐름을 보면 2000년 초에 미국, 일본, 독일, 프랑스가 각각 6.59%, 1.67%, 5.47%, 5.59%이던 것이 약 20년만에 1.56%, -0.24%, -0.69%, -0.29%가 되어 있다. 일본은 20년간 금리하락 폭이 2%포인트에 그쳤지만 미국, 독일, 프랑스는 5%~6%포인트나 하락했다. 우리나라도 10년물 국채금리가 2019년 기준 1.23%로 2000년 초에 비해 8%포인트나 하락했다.
이 추세대로면 다음 20년 후에는 전세계가 사상 초유의 마이너스 (실질) 금리 시대가 될지도 모른다. 이미 독일 등 유럽의 국채는 마이너스 금리로 발행중이다. 한국은행에 따르면 2019년 9월 말 기준 전 세계 마이너스 채권은 모두 14조8000억달러 규모로 2018년 말 대비 44% 급증했다. 전 세계에 거래되는 국채 가운데 마이너스 채권 비중은 무려 36.8%에 달한다.
서브제로 채권규모
이것은 단순한 저금리와는 다른 차원의 문제다. 마이너스 금리로 돈을 빌리면 돈이 늘어난다! 모두가 돈을 빌리려고 할 것이고 부채는 급격히 팽창한다. 초유의 자산가격 인플레가 올 수 있고 경우에 따라 기존의 상식, 기존의 자본주의 경제구조가 뒤집힐지도 모른다. 버핏은 금리는 금융시장의 중력처럼 작용한다고 말한 바 있다. 금리가 낮을수록 자산가격은 뛰어오르고, 금리가 제로라면 PER이 100을 넘어도 이상하지 않다는 것이다.
금리가 낮아질수록 채권 발행자는 유리해지고 채권 투자자는 채권 대신 다른 투자대안을 찾게 된다. 아무도 채권을 사지 않으면 시장에는 자금공급이 끊기고, 자금 수요자들에 의해 금리는 다시 상승한다. 그 과정에서 성립된 균형점이 현재의 시장금리를 형성한다. 과연 0%의 실질금리가 안정점이 되어 금리하락이 멈추게 될지 그 이하로 뚫고 내려가게 될지 아직은 먼 미래지만, 역사의 방향이 궁금해진다.
금리와 주가의 역관계
※ 새뮤얼슨 교수 (Paul Anthony Samuelson)
2009년 작고한 경제학자 폴 새뮤얼슨은 한국 독자들을 위해 마지막 조언을 했다. 그는 프랑스어로 `다시 만나자(Au Revior)`라는 제목의 특별기고에서 `중용`(Golden Mean)을 강조했다.
새뮤얼슨 교수는 "미국과 중국의 요구에 협력은 하되 맹종은 하지 마십시오. 선량한 사회가 지향하는 바는 우호적인 이웃입니다.세계 60억명 이상의 인구를 통합할 수 있는 것은 스탈린 주의나 마오쩌둥 주의가 아니라 중도주의밖에 없습니다"라고 강조했다. 새뮤얼슨 교수가 죽기 전 마지막으로 쓴 글이라고 한다.
과거에는 생산을 담당하는 노동 인력으로서의 의미가 컸지만 점점 구매력을 포함한 소비시장으로서의 가치도 중요시되고 있다. 내수가 탄탄한 나라일수록 경제 주권이 강해진다. 요즘처럼 국제 무역분쟁, 통화전쟁이 벌어지는 추세라면 최소한의 자기방어를 할 수 있는 인구와 내수 경제력이 곧 국력이라고 할 수 있겠다.
인구 고령화로 나라 성장동력이 꺼져버린 일본, 그리고 한국의 예를 보면서 베트남 같은 신흥국에서는 산아제한을 하지 않고 오히려 1.4억명까지 인구 늘리기를 국가 목표로 할 정도다.
현재 세계 인구 넘버원과 넘버투는 중국과 인도다. 양국이 각각 14억명, 13억명씩의 인구를 보유하고 있다. 세계인구는 2019년 기준 약 77억명인데 두나라가 세계인구의 35%를 차지하고 있는 셈이다.
그런데 두 인구대국의 양상은 사뭇 다르다. 중국의 인구증가는 정체되었으며 앞으로 점점 감소할 것으로 예측되고 있다. 특히 젊은 경제활동인구는 이미 정점을 찍고 줄어들고 있다. 1979년부터 실시된 1집 1자녀 정책 때문인데 2016년에 이 정책을 중단했다.
반면 인도는 계속해서 인구가 늘어나고 있으며 2050년에 정점을 찍을 것으로 보인다. 2030년 경에는 인도와 중국의 인구순위가 역전될 것이다. GDP 성장률은 간극이 좁혀졌고, 2020년대에는 인도의 성장률이 더 높아질 것으로 예상된다. 물론 현재 국내총생산 (GDP) 규모는 중국 약 14조 달러, 인도 3조 달러로 중국이 훨씬 크다.
중국은 시진핑이 선언했던 '샤오캉(小康 모든 국민이 편안하고 풍족한 생활을 누림)' 사회 건설을 2021년까지 달성하기 위해 올해도 부양책을 총동원할 것이란 관측이 나온다. 2021년은 공산당 창당 100주년이 되는 해이기 때문이다. 마침 2020년은 13차 5개년 계획(2015~2020)이 마무리되는 해이기도 하다. 그러나 현재의 뚜렷한 하락세를 볼때, 6% 성장률은 이미 틀렸고 바오우(保五, 5%대 성장)도 위험해보인다.
인도는 중국에 이은 세계 2위의 철강 생산국이다.경제 성장에 맞춰 건설, 도로 등 인프라 구축에 대대적인 투자가 이뤄지면서 그만큼 철강시장도 폭발적으로 성장했다. 그러나외국 기업 진출에 배타적인 현지 문화가 여전히 있다. 일례로 포스코는지난 2005년 오디샤(옛 오리사) 주 정부와 추진한 제철소사업, 2011년카르나타카 주 정부와 추진한 제2 제철소 설립 모두현지인들의 거센 반대로 철수한 바 있다. 철강업계 관계자는 "최근 인도 정부는 수입 의존도를 최소화하고, 인도 기업 자체적인 고급 철강재 기술력을 확보하는 데 힘쓰고 있다"고 전했다.
인도의 경제성장률은 8%대로 정점을 찍은 후 3%대까지 급락했다. 2016년 이후 화폐개혁과 부가가치세 세제 개혁의 부작용, 투자 부진, 신흥국 경기 침체 등이 원인이다.
IMF는 189개국 회원국들의 보고에 따라 중앙은행 보유외환을 집계해 총액과 글로벌 구성비를 공개하고 있다. 올해 3분기 현재 외환보유고의 글로벌 총합은 11조 7325억 달러로 집계됐다.
그 가운데 구성비가 확인되는 외환보유고(allocated reserves)는 11조212억2천500만 달러로 93.94%를 차지했다. 달러비중은 2013년 4분기 61.27% 이후 5년여 만에 최저다.엔은 글로벌 외환보유고에서 차지하는 비중이 2001년 1분기 이후 18년여 만에 최고를 기록했다.
그러나 각국 외환보유고에서 달러가 상대적 감소한 것일뿐 결제통화, 채권발행에서 여전히 압도적 비중을 차지하고 있기에 기축통화로서 달러패권은 변함이 없다. 최근 외환보유고에서 달러 비중이 소폭 줄어든 것은 엔, 유로, 위안의 비중이 늘어난 데 따른 결과다. 위안은 달러, 유로, 파운드, 엔으로 구성된 IMF 특별인출권(SDR) 통화에 2016년 10월부터 새로 편입되었다.
* 각국 외환보유고 (Billion USD)
중국 3,099
일본 1,218
스위스 800
사우디 490
러시아 487
타이완 464
홍콩 434
인도 411
한국 404
브라질 378
싱가포르 293
태국 210
독일 196
멕시코 175
영국 173
한국의 외환보유고는 2018년 기준 약 4037억달러다. 대만, 홍콩의 외환보유고는 한국보다 많은데 내수가 약하고 국제거래가 많은 나라일수록 외환이 흔들리면 답이 없기 때문이다. 스위스는 은행, 사우디·러시아는 석유 결제와 관련이 깊다.
(가용) 외환보유액 = 총 외환보유액에서 국내은행의 해외점포 예치금 등을 제외한 금액
즉, 통화당국인 한국은행과 정부가 언제든지 사용할 수 있는 유동성이 높은 대외 외화금융자산으로 정의한다. 외국 통화, 외화 채권, 금, IMF 특별인출권 등으로 구성된다.
한국은행이 한국투자공사 (KIC)에 출자한 외환액은 출자시점에서 외환보유액에서 빠지게 된다. KIC가 별도로 운영하고 있는 외환액도 2012년 500억달러, 2019년 1500억달러로 꾸준히 늘고 있다. 연기금이 보유중인 막대한 외화자산까지 합하면 한국은 이제 외환이 부족한 국가는 아니다.
* 국제통화기금 IMF (워싱턴 DC)
IMF는 국제 통화 협력과 환율안정, 환율조정, 즉각적인 재정보충을 통해 국가들의 지불을 쉽게 해주기 위해 조성되었다. IMF가 창설된 이후, 설립 취지는 바뀌지 않았으나 감독과 재정지원, 기술지원의 처리방식은 발전하는 참가국의 요구에 맞게 변화되어왔다. 1944년 첫 29개국 참가국 동의서로 공식 인정되었으며 가입국 숫자가 늘어나면서 국제 사회에서의 영향력이 커져갔다.
결정권 지분은 국가별로 낸 기금 재원(특별인출권)에 따라 부여되지만 미국이 17%를 차지하고 일본 6.46%, 중국 6.39%, 독일 5.85%, 프랑스 4.22%, 영국 4.22%, 이탈리아 3.16%, 인도 2.75%, 러시아 2.70% 순이라 결국 미국 자본의 대리인이나 다름없다. 영국과 프랑스가 똑같은 지분율로 자존심 싸움을 하는것도 재미있다.
IMF본부 : 워싱턴 시
북한, 쿠바, 모나코, 리히텐슈타인, 안도라, 투발루, 나우루 등은 가맹국이 아니다. 우리나라는 1955년 58번째로 가맹하였으며 가입 당시의 쿼터는 0.14%였으나 2017년 기준 1.81%로 가맹국 중 16위까지 상승했다. 2012년 IMF와의 양자 차입에 150억달러 규모로 참여한 바 있다.
1997년 외환위기 당시 약 20억달러의 긴급구제금융을 요청한 적이 있는데 당시 한국 외환보유고는 겨우 39억달러밖에 남지않은 국가부도 위기였다. 97년 12월 3일 IMF와 각서를 체결했고 총 195억 달러를 빌려 모라토리엄 위기에서 탈출할 수 있었다. 12월 18일 김대중정부로 정권교체된 후 2년만에 빌린 외환을 모두 조기 상환했고 2001년 8월 IMF 관리체제를 완전히 벗어났다.
당시 부도난 그룹은 한보철강(현 현대제철), 삼미, 진로, 기아, 쌍방울, 해태, 뉴코아, 한라그룹, 대우그룹, 나산그룹 등이 있다.
외환은 한번 약세를 보이면 국제 환투기세력에게 탈탈 털리다 결국 국가가 항복선언을 할 때가 많다. 그래서 아예 공격당하지 않게 처음부터 충분히 확보하고 비축할 필요가 있는 것이다. 마찬가지로 외환위기에 빠졌던 러시아는 1998년 안그래도 미친 금리였던 자국의 연 50% 금리를 그 해 5월, 150% 까지 인상한 적도 있다. 15%가 아니다.. 한번에 3배인 150%로 올려서까지 급하게 달러 외환을 구하려고 했다.
사채도 150% 금리를 요구하진 않는데 이 금리로도 달러를 구하지 못한 러시아 정부는 98년 8월17일, 결국 90일 지불유예 (모라토리엄)과 루블화 34% 절하를 선언해야 했다.
사상 처음 '마이너스 금리' 시대를 연 스웨덴이 5년만에 종료를 선언했다. 스웨덴 중앙은행인 릭스방크는 12월 19일 기준금리인 7일물 환매조건부 채권(RP) 금리를 종전 -0.25%에서 0%로 0.25%포인트 올렸다. 2015년 2월부터 마이너스 금리를 시작한 스웨덴이 결국 통화정책을 되돌린 것이다.
스웨덴 금리가 주목받는 이유는 세계 최초로 마이너스 금리를 도입한게 스웨덴이기 때문이다. 현재 주요국 중앙은행 가운데 마이너스 금리 정책을 실시하고 있는 곳은 유럽중앙은행(ECB)과 일본, 스위스, 덴마크 등이다. 스웨덴의 금리 인상 결정이 전해지자 다른 중앙은행도 기준금리를 인상할 수 있다는 전망이 나오면서 국채 금리가 상승세를 보였다. 독일 10년물 국채 수익률이 전날 -0.247%에서 장중 -0.21%로 올랐고 이탈리아와 스페인·영국 국채 수익률도 각각 5bp, 3bp 상승했다.
스웨덴 기준금리
스웨덴은 실물경기 부양을 위해 과감한 마이너스 금리 정책을 단행했지만 5년의 결과는 좋지 않았다. 유럽연합(EU) 통계기구 유로스타트에 따르면 스웨덴의 경제성장률은 2015년 4.4%에서 2016년, 2017년 모두 2.4%로 떨어졌다. 올해는 1.2%까지 하락할 것으로 보인다. 인플레이션 효과도 잘 나타나지 않았다. 스웨덴 물가상승은 1.7%로 목표치(2%)에 미달했다. 한국은행이나 릭스방크나 동병상련이다.
스웨덴 릭스방크가 마이너스 금리를 포기한 것은 부동산 가격 상승과 맞물린 부채 급증이라는 부작용 때문이다. 블룸버그에 따르면 스웨덴 부동산지수가 2015년 1분기 621에서 2019년 3분기 798로 30% 가까이 급증했다. 주택시장을 중심으로 부동산시장이 과열되면서 가계 부채는 가처분소득의 1.8배를 넘어섰다. 참고로 한국은 중위가구 가처분소득은 4730만원에 부채는 7910만원으로 1.67배 정도 된다. 스테판 잉베스 릭스방크 총재는 "주택시장이 금융 안정과 경제에 모두 리스크를 키우고 있다"고 밝혔다.
OECD 자료에 따르면 스웨덴의 민간 부채는 지난해 말 기준GDP의 285.7%에 달했다. 한국 가계부채가 GDP의 95% 수준인걸 감안하면 얼마나 빚잔치를 벌였는지 알 수 있다. OECD 36개 회원국 가운데 아일랜드를 제외하고 가장 높은 수치다. 모하메드 엘에리언 알리안츠 수석경제자문은 초저금리 장기화에 따른 대표적 부작용과 관련해 "가계의 저축 기피, 비은행권의 과도한 위험 부담 조장, 좀비기업 존속으로 인한 성장 잠재력 약화, 자원의 비효율적 배분 등이 있다"고 설명했다.
저금리 대출이 남발되면서 한계 기업들이 속출돼 경제 전반의 체질도 약해졌다. 국채 금리가 떨어지면서 연기금과 보험사들도 경영난에 빠졌다. 마이너스 금리가 지속되면 연기금과 보험사들은 수익을 내기 위해 기존의 국채 등 안정적인 투자에서 벗어나 위험성이 높은 자산을 찾을 수밖에 없다. 결국 해당 금융기관 고객들 역시 투자위험에 노출된다. 무엇보다 노후를 담보하는 연금과 보험이 흔들리는 건 뼈아프다. 율리치 루크만 코메르츠방크 통화전략가는 로이터통신에 "릭스방크가 수년간 확장적인 통화정책을 편 뒤 백기를 든 중앙은행의 대표적인 사례"라고 말했다.
관심의 초점은 역시 마이너스 금리를 운용 중인ECB와 일본은행(BOJ) 등 주요국 중앙은행의 향후 행보다. 스바스테인 갈리 노르디아애셋매니지먼트 전략가는WSJ에 "릭스방크의 이날 발표를 바탕으로 보면 마이너스 금리 시대는 끝났을 수 있다"고 진단했다.
그러나 반론도 있다. 이와시타 마리다이와증권 이코노미스트는 "유로존과 일본은 여전히 불안한 경기 모습"이라며 "ECB나BOJ가 당장 추종할 가능성은 매우 낮다"고 말했다. 이번 릭스방크 회의에서 참석 위원 6명 중 2명은 금리 인상을 유보해야 한다고 금리 인상에 반대표를 던졌다. 일단 제로 금리로 돌아왔지만 당분간 추가 금리 인상 여부는 불투명하다.
한편 주요 국가들의 통화정책 흐름이 '양적완화'에서 금리 인상으로 바뀌는 조짐을 보이자 신흥시장이 타격을 입을 것이라는 분석도 나왔다. 이날WSJ는 2019년 신흥시장 기업들이 발행한 정크본드 규모가 1180억달러로 사상 최대를 기록했다고 보도했다. 그런데 미국도 마찬가지다. 9월15일 WSJ에 따르면 고금리 정크본드들의 위험도를 나타내는 미국의 ‘악성채권비율(Distressed Ratio)’이 8월 9.4%로 7월의 6.2%에서 급등하며 2016년 이후 3년 만의 최고치를 찍었다. 이후 추이를 보면 9월 7.6%, 10월 8.5%로 여전히 높은 상태다.
정크본드를 발행하는 기업들은 현금이 부족하기 때문에 ‘리파이낸싱(Refinancing·차환)’에 필요한 새로운 자금 유입이 필수적인데 금리가 오르면 리파이낸싱도 원활하게 되질 않는다. 불량채권을 발행하거나 거래한 회사들은 도미노 신용위험에 빠질 수도 있다. 만일 지금이 세계금리의 변곡점이라면 당분간 돌아가는 경제 상황을 눈여겨 볼 필요가 있겠다.
‘낭만의 도시’였던 프랑스 파리는 최근 ‘부동산 지옥’으로 전락하고 있다. 파리의 아파트 평균 가격은 지난 9월 ㎡ 당 1만 유로(1318만원)를 돌파, 역대 최고가를 경신했다. 3.3㎡(1평)당 약 4350만 이상, 프랑스 전체 평균 집값보다 4배 비싸다. 참고로 한국은 근래 서울 모 아파트들이 평당 1억을 돌파했다.
파리 거주자의 70%는 월세 세입자다. 문제는 2000년부터 2018년까지 파리 월세값은 40% 상승할 정도로 월세 세입자가 많다. 파리 뿐만 아니라 뮌헨·프랑크푸르트·런던·암스테르담 등 유럽 주요 도시가 가파른 집값 상승에 실거주용 주택이 부족해지면서 부동산 지옥으로 변하고 있다.
도시에 직장을 가진 주민들이 높은 월세에 못 이겨 외곽으로 밀려나는 것이 공통된 사회 문제다. 앤 이달고 파리 시장은 “파리가 슬럼화하는 것을 막겠다”며 집값과의 전쟁을 선포했지만 건축 허가가 까다로운 프랑스 도시계획법 때문에 파리 시내의 주택 공급을 늘려 집값을 잡기는 어려운 상황이다. (파리 문화예술유산 보호규정 때문)
유럽이 이렇게 된 원인이 무엇일까?
금리다. 경기를 살리기 위해 ‘극약처방’으로 내놓은 마이너스 금리 정책이 유럽의 부동산을 뒤흔들고 있다.
모기지(주택담보대출) 금리가 싸도 너무 싸니 유럽 주요 도시의 아파트와 주택 시장이 빚잔치가 된것이다. 전례 없는 통화완화로 실물경기 회복 효과는 미미한데 부동산 거품은 커질대로 커졌다.
세계 부동산과열 도시 - 독일,네덜란드,프랑스,캐나다,홍콩
유럽중앙은행(ECB)이 2014년 사상 첫 마이너스 예금 금리(시중 은행들이 중앙은행에 맡기는 예금)를 도입한 이후 5년간 포르투갈·룩셈부르크·슬로바키아·아일랜드 등 일부 유럽 국가의 집값은 40%를 웃도는 기록적인 상승세를 보이고 있다. 그동안 마드리드·스톡홀름·암스테르담· 프랑크푸르트 등 주요 도시의 집값은 30% 상승했다.
반면 노동자의 임금 상승은 더디었다. 지난 1년 동안 유로존(유로화 사용 19개국) 직장인 평균 임금은 2.7% 올랐다. 이 때문에 유로존 거주자의 월세·모기지 비용은 월급의 25%로, 20년 전 17%에 비해 크게 뛰었다. 월급을 받으면 1/4이 월세로 증발한다.
유럽 중앙은행 ECB는 시중은행들에 2014년 6월 마이너스금리를 첫 적용했고, 2016년 3월부터 마이너스 0.4% 금리 즉 돈을 맡기면 오히려 예탁료를 받기 시작했다. 19년 9월엔 마이너스 0.5%까지 내렸다. (미국 Fed는 초과 준비금에 대해서 금리 2%를 적용중이다)
실제로 현재 유럽에서 집을 사기 위해 대출받기는 쉽다. 유럽 주요 도시의20년 만기 모기지 금리는 1%를 밑도는 수준이다. 금리가 기록적으로 내려가자, 개인은 물론이고 기관 투자자들까지 일제히 부동산 시장에 몰렸다. 이건 대출을 안받으면 바보가 되는것이다. 우리나라와도 몹시 친숙한 광경이다.
문제는 가격이 실수요를 넘어섰다는 점이다. 독일 중앙은행 분데스방크는 독일의 부동산값은 실제 가치보다 15~30% 높게 책정됐다며, 주택시장 거품을 경고했다.
ECB의 통화정책을 향한 비판도 쏟아지고 있다. 실물경기를 살리는 효과가 지극히 제한적인 데 반해 부작용이 걷잡을 수 없이 번졌다는 얘기다. 독일 2위 은행인 코메르츠방크는 “부동산 거품 붕괴는 단순한 우려가 아니라 실질적인 리스크”라며 “ECB의 마이너스 금리 제도가 도화선이 됐다”고 분석했다. 투자은행UBS는 “초저금리 정책으로 유럽 집값에 거품이 꼈다”고 지적했다.
각국 정부와 경제학자들은 주택 버블이 사회적 동요로 이어질 수 있다는 데 한목소리를 내고 있다. 천정부지로 치솟은 집값을 감당할 수 없는 시민들이 정책 불만을 과격한 형태로 쏟아낼 수 있다는 지적이다. 파리는 안그래도 노란조끼로 시끄러운 상황이다. 사회 리서치 기관인 막스 베버 센터는 “부동산 시장의 비이성적 과열이 사회적 혼란으로 이어질 수 있다”고 분석했다.
한국은 어떨까?
문재인 정부 출범 이후로 총 18번의 부동산 대책이 발표됐지만 전국 아파트의 분양가격은 20%, 매매가격은 40% 상승했다.
박원순 서울시장은 "지난 7년간 도시 근로자의 월급이 11% 오르는 동안 평균 집값은 44% 올랐다"며 "이제 집은 사는 곳이 아닌 사는 것이 돼 버렸다"고 평가했다.이어 "특히 청년들이 근로소득만으로 서울에서 내 집 마련하는 것은 그림의 떡이자 하늘의 별따기가 돼 버렸다"며 "높은 월세 때문에 지옥고 (지하방‧옥탑방‧고시원)로 밀려나고 고시원에 거주하는 가구의 75%가 2030세대"라고 목소리를 높였다.
부모가 자가주택을 갖고 있고 자기 집에서 다니거나 집을 물려받지 않는 이상, 평범한 청년이 나홀로 독립해서 또는 서울로 올라와서 자수성가할 수가 없단 얘기다. 한국의 임금노동자 2천만명 중 월급 200만원 이하가 40% 이고 월급 100만원 이하가 10%다.
2017년 5월 전국 민간아파트 분양가격은 3.3㎡당 984만원이었지만 올해 10월에는 1189만원으로 오르면서 2년 반 만에 20.81% 오른 것으로 조사됐다. 이 기간 가장 많이 오른 곳은 대구로 약 38% 상승했다. 딱 유럽 주요도시 수준의 상승률이다. 아직 한국 기준금리는 1.25%인데도 그렇다.
현재 평당 가격 (상승률)
대구 : 1453만원 (38.57%)
경남 : 1058만원 (32.71%)
대전 : 1198만원 (32.60%)
광주 : 1244만원 (30.48%)
서울 : 2670만원 (26.42%)
가격은 역시나 서울이 압도적이다.
전국 아파트 중위가격은 2017년 5월 3억624만원 수준이었지만, 올해 11월에는 3억5567만원으로 16.14% 상승했다. 서울 아파트 중위가격도 6억635만원에서 8억8014만원으로 2억7379만원 올랐다. 상승률은 45.1%에 달한다. 이것도 유럽 수준에 도달하는 기염을 토했다.
서울 아파트 실거래가는 2017년 대비 현재 40% 올랐다. 국토교통부 실거래가 기준으로 서울 아파트는 2017년 대비 평균 40% 오른 8억2376만원으로 나타났다.
저금리로 부풀어오른 거품은 규제로는 막을 수 없다. 규제로 눌러봤자 언젠가 눌린 용수철처럼 크게 튀어오르게 돼 있다. 보다 현명한 방법은 유동자금이 흘러갈 다른 자산시장, 건전한 투자대상으로 옆길을 터주는 것이다. 이대로 전세계가 저금리를 계속 방치한다면 다음번 세계경제 위기는 빈부격차가 얽힌 부동산 도화선으로 터질 가능성이 있다.
단기국채 금리가 2%를 웃돌고 3~5년 중기 국채 금리가 1.5%를 하회했으며 30년물은 1개월물보다도 낮은 1.97%를 기록했다.
장단기 금리역전이 발생하는 이유는 간단하다.
경제위기가 오면 안전자산 즉 달러와 장기 미국채로 자금 쏠림현상이 발생한다. 미국채 수요가 급증하면 자연히 미국채 금리가 급락한다. 서로 미국채를 사려고 하니 낮은 금리로도 잘 팔리는 것이다.
2018년과 2019년 국채 금리를 비교해보면 2개월 단기물은 2% 초반금리로 큰 차이가 없다. 그러나 1년물 -0.89%, 3년물 -1.52%, 5년물 -1.62%, 10년물 -1.67% 과 같이 1년 → 10년으로 갈수록 금리 하락현상이 크게 나타난다. 10년물로 갈수록 (금리하락이 크다)=(국채 매수 수요가 많아졌다)는 얘기다.
20년물, 30년물은 너무 먼 미래고 그때 되면 또 경제가 회복할 것으로 간주한다. 따라서 10년물만큼 크게 눌리지 않고 단기물과의 금리갭은 다시 줄어든다.
반대로 경기가 회복되는 시기에는 좁혀진 장단기금리차가 다시 확대된다.
* TED 스프레드
T = TB, Treasury Bills 미국채 금리
ED = Euro Dollar, 유로달러 즉 리보금리를 말한다.
TED = |T ㅡ ED| 금리차로 경기가 안좋아지면 금리가 상승하는 리보금리와 돈이 안전자산으로 몰리면 하락하는 미국채수익률의 갭을 뜻한다. 경제 위기로 신용경색이 발생하면 달러가 귀해지고 유럽 은행간의 금리인 리보금리는 상승한다. 반면 미국채금리는 하락하므로, 경제가 안좋을수록 TED 스프레드가 커진다.
8월 27일 당시 코스피지수
1900대를 오르락내리락하며 최저점을 찍었다. 결과론이지만 미국채 장단기 금리역전이 발생하고 10년만에 오는 그 위기가 왔다고 언론이 떠들어댈 때 8월 중순이 가장 좋은 매수타이밍이었다.
물론 미국 채권 투자도 2019년 한해 매우 좋은 수익률을 올렸다. 올해 iShares 20+ 국채 상장지수펀드(ETF) 수익률은 24.5%로, SPDR S&P 500 ETF의 19.42%를 웃돌았다.
10년물-2년물 국채수익률 갭
회색막대는 역대 있었던 대형 경기침체, 불황시기들을 나타낸다. 장단기 금리차가 마이너스로 떨어지는 시기와 매번 일치했다. 그러나 이번 2019년은 이 예측모델이 빗나간듯 하다. 역시 경제에서 과거의 데이터를 너무 맹신하는 것은 곤란하다.
G10 국가의 평균 경제성장률은 내년 1.3% 정도로 예상되고 있는 반면 EM 신흥국의 경제성장률은 평균 4.4%, 선진국의 약 3배에 달할것으로 추정된다. 2019년 세계 50여국 중앙은행들이 일제히 기준금리 인하와 함께 양적완화를 실시했는데 아래에서 보듯이 선진국은 실질금리가 이미 마이너스 금리에 도달한 반면 신흥국은 아직 금리인하의 여지가 있다.
2019년 11월 18일 실질금리 그래프
실질금리 = 중앙은행 금리 - 소비자물가 상승률
Real Rate = benchmark interest rate - CPI
호주, 뉴질랜드, 영국, 유로존, 일본, 미국은 실질금리가 이미 마이너스다. 얘네 나라는 은행에 돈 넣어두면 하얀색 마이너스 바만큼 손해를 본다. 은행에 돈 넣는걸 막아서 경기부양을 강제하는 셈.
아랍에미리트, 멕시코, 터키의 실질금리는 4%를 넘겼고 남아프리카공화국, 브라질, 러시아도 2%를 웃돌고 있다. 인도네시아, 브라질, 인도, 터키 등은 2020년 금리인하를 시행할 가능성이 크다. 터키 물가상승률은 약 15%로 혼자 유별나게 높다.
한국의 실질금리가 1%~1.2% 사이라는건 현재 기준금리가 1.25% 이니 현재 물가상승률은 0~0.2% 수준이란 뜻이다. 지난 8월에는 사상최초로 마이너스 물가상승을 기록했다. 통상 물가상승률이 1~2%는 유지하고 있어야 실물경기가 제대로 돌아가는데 지금은 확실히 경기가 위축된 상태다.
한국은행이 기준금리를 인하했는데도 예적금 잔고는 오히려 증가했다. 그 이유 중 하나가 바로 실질금리가 1%를 유지하고 있는 현상 때문이다. 은행에 넣어두면 손해는 안본다고 느끼는 체감금리 플러스 상태에서는 사람들이 위험자산으로 굳이 옮겨가지 않는다.
그럼 우리나라 물가 수준은 다른나라와 비교해 어느 정도일까? OECD가 발표한 8월 OECD 국가 전체의 평균 소비자물가 상승률은 1.9%이다. OECD 평균을 상회한 국가는 12개고, 미국 1.7%, 독일 1.4%, 프랑스 1.0%, 일본 0.3% 등에 이어 우리나라는 0%로 소비자물가 상승률이 가장 낮은 군에 속해 있다.
